TET:穩增長政策回顧及展望_STE

尤眾元

2022年上半年我國經濟承壓前行,經濟增長在疫情、房地產流動性困境、海外流動性收緊等沖擊下放緩態勢明顯,盡管6月的經濟數據出現積極信號,但是經濟企穩的基礎還不牢固,下行壓力依然存在,經濟增速能否保持在合理區間仍然存疑,穩增長政策未來存在發力空間。

本文回顧2021年中央經濟工作會議以來的穩增長政策,分析宏觀經濟形勢與經濟政策之間的相互關系。以期從宏觀政策的角度,觀察中國經濟的未來走向。我們發現,中國經濟在疫情沖擊、房地產流動性問題等多重壓力下,經濟增速中樞出現下行,局部經濟活動停滯,部分行業景氣度快速下降。針對經濟形勢,穩增長政策力度不斷強化,財政和貨幣政策逐步寬松,防疫政策變化相對較小,房地產政策和平臺經濟政策重點從監管逐步偏向于穩定。展望未來,中國經濟預期于10月企穩,進一步的大規模經濟刺激政策出臺可能性低,決策層可能強化已有政策的落地。

經濟增長出現壓力,2021年的中央經濟工作會議與之后的兩會都釋放出穩增長的信號。2021年的經濟增速壓力較小,一方面受益于低基數效應,另一方面受益于疫情后的復蘇,決策層更注重調結構,而非穩增長。但是,2021年下半年起,經濟增長開始逐步下行,部分經濟事件預示未來經濟存在隱憂,比如大型房地產企業恒大集團出現流動性問題,部分城市出現零星疫情,經濟內生增長動能在2022年能否持續存疑。因此,穩增長再次成為決策層關注的重點,12月10日的中央經濟工作會議提出我國當前面臨“需求收縮、供給沖擊、預期轉弱三重壓力”。描述中值得關注的變化有以下幾點:宏觀政策重提逆周期調控,改變疫情后常見的注重跨周期調節的政策框架,會議提出“跨周期和逆周期宏觀調控政策要有機結合”,強調政策發力靠前;財政政策更加積極有為;貨幣政策刪除杠桿率描述;“房住不炒”雖然重提,但是被弱化,“良性循環”被提及。在中央經濟工作會議后至2022年3月,穩增長政策主要在地方兩會和全國兩會中被多次提及,討論的基調與中央經濟工作會議保持一致。與此后的穩增長政策相比,3月前的政策力度較弱,決策層的思維還處于調結構向穩增長的切換階段。

Messari：二季度ETH流通市值增長3%，其他主要L1市值平均下降23%:7月21日消息，Messari研究員Peter Horton發推稱，受上海升級、meme和各監管事件影響，二季度ETH流通市值增長3%，而其他主要L1市值平均下降23%。各L1的流動性質押率逐步提升，ETH在二季度末達50%以上，增長了25%。Cardano在多維度季度增長率上領先，包括TVL、交易量、穩定幣市值等。Avax受Layerzero影響，在tx和新地址方面超過了各主流L1。[2023/7/21 15:50:08]

2021年12月至2022年3月,房地產流動性危機蔓延至全行業,疫情出現反彈跡象,中國經濟呈現出明顯的衰退特征,中央經濟工作會議及兩會會議中提出的穩增長力度不足以對沖經濟下行壓力,國務院金融穩定發展委員會召開的專題會議和國常會進一步發力穩增長。數據顯示,1季度國內生產總值同比增長4.8%,高于Wind提供的市場平均預期值4.7%,其他經濟數據大部分也優于預期,但是衡量經濟增長的克強指數和物價指數(CPI與PPI的加權指數)仍然處于下行階段(見圖1),反映中國經濟進入衰退期。經濟走弱的原因主要源于疫情沖擊和房地產行業流動性危機,疫情方面,在4月上海疫情全面爆發前,北京、浙江紹興、杭州、陜西西安、上海等多地疫情已經出現反彈跡象,經濟活動受到影響,社零3月同比增速為負;房地產方面,世茂、龍光、融創等大型且較穩健的房企相繼出現展期甚至違約等行為,流動性問題從個別房企向全行業蔓延,3月房地產新開工面積累計同比增速為-17.5%,是2020年新冠疫情后至該月的最低值。面對明顯的衰退期跡象,穩增長政策加碼。3月16日,國務院金融穩定發展委員會召開專題會議,研究當前經濟形勢和資本市場問題。會議由中共中央局委員、國務院副總理、金融委主任劉鶴主持,有關部門負責同志參加會議。會議指出,切實振作一季度經濟,貨幣政策要主動應對,新增貸款要保持適度增長;關于房地產企業,要及時研究和提出有力有效的防范化解風險應對方案,提出向新發展模式轉型的配套措施;積極出臺對市場有利的政策,慎重出臺收縮性政策。3月15日至4月29日,部分國常會開始提及穩增長政策。3月21日的會議確定實施大規模增值稅留抵退稅的政策安排;3月29日的會議提及部署用好政府債券擴大有效投資,促進補短板增后勁和經濟穩定增長,另外,該會議決定新開工一批條件成熟的水利工程;4月13日的會議部署促進消費的政策舉措,并且加大出口退稅等政策支持力度,促進外貿平穩發展。在劉鶴副總理主持的專題會議后,穩增長力度明顯增強,首先,會議自身包括定調貨幣政策邊際寬松,直面房地產行業的風險等內容。其次,在專題會議后,國常會開始關注穩增長。概而言之,3月至4月穩增長政策的趨勢是逐步增強。

幣安將上線UMA1-20倍U本位永續合約:金色財經報道，據官方公告，幣安將于2023年05月10日20:30（北京時間）上線UMA1-20倍U本位永續合約。[2023/5/11 14:56:57]

4月起,疫情對經濟造成較大沖擊,經濟數據短期內全面下行,穩增長成為決策層最為關注的焦點。3月底,上海因疫情進入封城狀態,持續2個月,疫情開始全面沖擊中國經濟,2季度實際GDP同比僅增長0.4%,其他重要經濟指標如工業增加值、社會消費品零售總額、固定資產投資金額等出現超預期的快速下降。針對惡化的經濟形勢,決策層釋放出更多政策工具,對沖經濟下行壓力。4月29日的局會議強調“堅持動態清零”,明確要求“努力實現全年經濟社會發展預期目標”。針對穩增長的目標,會議提出全面加強基礎設施建設、支持平臺經濟規范健康發展和促進房地產市場平穩健康發展。其中,房地產相關的內容第一次包括“優化商品房預售資金監管”,在該會議后,部分城市一定程度上放松了預售資金監管政策。5月23日的國常會部署穩經濟一攬子措施,具體措施包括在更多行業實施存量和增量全額留抵退稅、放寬汽車限購、增加民航應急貸款,支持航空業發行債券等。5月25日,李克強總理召開全國穩住經濟大盤電視電話會議,要求此前國常會出臺的穩經濟一攬子政策要在5月底前出臺實施細則,其中,貨幣政策強調發揮好總量和結構的雙重功能,財政政策重視減稅退稅降費力度和加快專項債發行節奏,基建政策可能會擴大項目儲備、加強資金支持以及加快項目落地,房地產政策強調因城施策,消費政策繼續加強乘用車購置稅階段性減征和其他消費支持政策。6月29日的國常會提出加大重點工程以工代賑力度,拓展就業崗位,帶動農民工等增收。7月21日的國常會提出“因城施策促進房地產市場平穩健康發展,保障住房剛性需求,合理支持改善性需求。”上海疫情后,穩增長成為決策層最重視的議題,在經濟承受重壓的情況下,4月底的局會議仍然要求努力實現年初的發展目標,加大基建投入,糾偏地產和平臺經濟調控政策,穩增長政策得到全面的鋪開。此后,國常會的內容主要以刺激汽車消費為主,退稅、房地產等相關政策為輔。5月底的全國穩住經濟大盤電視電話會議沒有推出新的刺激政策,更多關注政策的落地力度。

最近活躍1年以上的BTC供應百分比達到歷史新高:金色財經報道，Glassnode數據顯示，最近活躍1年以上的BTC供應百分比剛剛達到65.857%的歷史新高。[2022/9/28 5:55:43]

展望未來,我們預期中國經濟形勢在3季度會出現明顯改善,決策層會加強已有刺激政策的落地,而非進一步推出新政策,進行超大規模的經濟刺激,7月28日的局會議內容體現了這個思路。盡管在疫情后,經濟指標沒有出現全面且快速的修復,經濟修復可能呈現U型,而非V型,但是部分經濟指標已經出現明顯修復,6月的房地產銷售和社融數據都出現超預期的上行。因為房地產支柱行業的身份和房地產銷售周期領先房地產投資周期的原因,房地產銷售被許多宏觀研究人士視為中國經濟復蘇的先行指標,社融數據反映社會對于貸款的需求,該數據改善反映居民和企業部門的預期開始出現改變,對于未來經濟形勢更加樂觀。兩項重要經濟數據改善,反映中國經濟的拐點可能在不遠方,根據房地產銷售和房地產投資的歷史關系,我們預測中國經濟拐點可能在10月附近,因此,更新、更全面、藥效更強的經濟刺激政策可能不會出臺。7月28日的局會議內容可以佐證我們的觀點,會議對經濟增長目標偏弱化,僅提及“力爭實現最好結果”。定調防疫政策仍然嚴格,堅持動態清零總方針;財政貨幣政策都偏積極,其中,財政政策“要用好地方政府專項債券資金,支持地方政府用足用好專項債務限額”,貨幣政策“要保持流動性合理充裕,加大對企業的信貸支持,用好政策性銀行新增信貸和基礎設施建設投資基金”;對地產表態偏積極,首提“用足用好政策工具箱”;對于平臺經濟態度偏積極,首提集中推出一批‘綠燈’投資案例。我們發現,防疫政策與此前相比,變化較小,財政政策和貨幣政策延續寬松,地產和平臺經濟都是邊際得到寬松。因此,除非經濟出現進一步惡化,否則進一步的經濟刺激政策出臺可能性低,決策層在提升已有政策的落地程度。

英國財政大臣：我們將與監管機構在加密貨幣方面密切合作:11月11日消息，英國財政大臣亨特表示：我們將與監管機構在加密貨幣方面密切合作。[2022/11/11 12:51:03]

綜上,2022年的中國經濟面臨多重負面因素沖擊,經濟增速下行壓力較大,單純依靠經濟增長內生動力已經不足以改善當前惡化的經濟形勢,穩增長政策是影響中國經濟未來發展走向的重要因素。回顧穩增長政策的推出進程,我們發現當經濟增速逐步下行,政策力度也在不斷上升,反映決策層清楚地認識到經濟當前面臨的壓力,以及增速快速下滑帶來的潛在風險。已有的穩增長政策已經一定程度上改善了經濟形勢,以房地產銷售、社融為代表的部分前瞻指標已經發出樂觀的信號,因此投資者對于未來的經濟形勢不必過度悲觀。展望未來,我們預期中國經濟于10月企穩,因此,進一步的大規模經濟刺激政策出臺可能性低,決策層可能重視已有政策的落地。但是,如果更多預期外的負面沖擊發生,比如美國發生超預期的衰退、海外格局進一步動蕩等,不排除決策層釋放更多政策工具進行對沖。

圖1經濟周期與負面沖擊

數據來源:Wind、九方金融研究所。

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尤眾元系九方金融研究所宏觀研究員,北卡羅萊納州立大學經濟學博士。

來源：金色財經

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