數字貨幣:IMF《跨境支付的數字貨幣》報告解讀（三）——新型數字貨幣對主權貨幣及宏觀金融的影響_GSC

1.前言

本文是這系列文章的第三篇，第一篇文章介紹了IMF報告里的四個場景，第二篇文章分析了這些場景。本篇文章則針對報告中的第四個場景及引起的宏觀金融后果展開討論，并研究數字貨幣對主權貨幣政策的影響，下一篇文章將詳細討論外幣取代當地貨幣的現象。

新型數字經濟與傳統數字經濟不同，更與傳統經濟不同。人們為了在這些問題上達到認同，經歷了螺旋認知的過程。互聯網剛出現在大眾視野的時候，許多互聯網經濟模型不斷出現。當時很多經濟學者在媒體上發表批評言論，認為違反了經濟學基本原理，反對聲音持續了長達10年之久。特別是2000年，美國納斯達克股票大跌，大量互聯網公司失去了99%的市值，此時，許多經濟學者都聲稱這驗證了之前的觀點是正確的--基于互聯網的新型數字經濟是不可靠的。顯然，數字經濟的確改變了世界，其中的起伏屬于經濟發展中的正常波動。傳統數字經濟的代表谷歌也是在2004年才上市的；而另外一個代表亞馬遜不但回到2000年原來的高點，還在高點上翻了許多倍。這表示即使在發展過程中有極大的震蕩，數字經濟大勢是擋不住的，而數字經濟理論也被接受。

新型數字經濟繼承了傳統數字經濟，但是其中還增加了數字貨幣的因素。新型數字經濟包含“貨幣+商業”的模型，而傳統數字經濟只有“商業”模型。Libra白皮書的出現使新型數字經濟登上了世界的舞臺，贊揚與爭議紛至沓來，直到現在也是討論與關注的焦點：

1)2019年6月Libra發布白皮書，引起了世界主要經濟體的普遍關注。一些學者認為Libra將面臨很大的監管困難。2020年4月Libra2.0白皮書出現后，做了許多退讓，被批評是退步，由于之后代碼很久沒有出新想法和設計，更加肯定了一些人看法，批評之聲甚囂塵上。然而實際情況遠非如此，2019年11月后，美國已經將Libra看作是一種新型貨幣戰爭的工具，對其進行立法和部署。

2)在2020年10月15號，美國將人工智能、大數據、芯片以及區塊鏈20種技術為國家關鍵科技。鼓勵本國開發，但是禁止輸出給美國的競爭對手。

3)臉書的Libra最近少有新的代碼出現，多是更新以前的錯誤。現在新技術細節已經看不到了，只展示技術結果，可能是臉書故意不再開放代碼，并非安靜的撤退。

Libra仍然在不斷前進，結算速度已能實現每秒8萬次，功能和性能方面處于世界領先水平，預示未來新型的貨幣格局加速來臨。IMF在其報告的第30點以“空前”來形容這場景在以往歷史中是前所未有之變局。美國從2019年11月開啟的新型貨幣戰爭是空前的，以前沒有類似體量的貨幣戰爭。科技飛速進步，同時由于國際環境的變化筑起了國家間科技交流的壁壘，金融和科技的互動發展將推動新型貨幣戰爭格局，對世界金融產生巨大影響。

2019年11月，許多的學者已經想到了許多貨幣戰爭的場景，但是在2020年10月IMF的這份報告里面所敘述的場景更為復雜，新型貨幣戰爭一觸即發。

本文將主要介紹貨幣政策傳導方面的影響，其他的影響將在后文中討論。本文第2和5節是我們的觀點，第3和第4節是IMF的觀點，但是第4節里面也有一些我們的觀點。本文提出“數字貨幣平臺集團”以及“數字貨幣平臺是護城河”兩個新概念。

2.新型數字經濟下的數字貨幣博弈

長期以來，許多學者認為傳統意義的金融科技并未改變金融，只是根據金融流程的模型開發軟硬件。2019年在Libra白皮書和英國央行行長的演講后改變了這一認知，一個基于區塊鏈的新型金融體系出現。哈佛大學認為科技改變金融。數字經濟也變成了傳統經濟學，阿里、百度、京東、騰訊等大型互聯網科技公司的發展，充分運用了互聯網、大數據和人工智能等新一代信息技術。區塊鏈技術的出現，融合大數據、人工智能等科技，推進新型數字經濟以數字貨幣、數字資產為代表，改變貨幣發行和流通、金融交易流程和信任制度，從根本上革新了金融系統的結構。

IMF常務董事：零售CBDC可能帶來未知風險:金色財經報道，在周一的Milken研究所全球會議中，國際貨幣基金組織（IMF）的常務董事Kristalina Georgieva表示，中央銀行數字貨幣（CBDC）是未來，但某些類型可能構成迄今為止未知的威脅，例如零售CBDC（個人可以持有和使用的CBDC）。她解釋說：“我們認為，批發型CBDC可以在相當小的空間內出現，而零售CBDC會以一種我們不太清楚它會帶來什么后果的方式徹底改變金融體系”，Georgieva補充說，大約有110個國家正在研究或準備實施CBDC，IMF正在與大約50個國家就該主題進行討論。[2023/5/2 14:37:42]

關于新型數字經濟與傳統數字經濟的不同，一些理論新近提出，這一領域的研究不僅需要新型數字經濟的知識和實踐，還需要對區塊鏈、計算機系統與通訊系統有基本的認知。原本認為科技只是將現有流程自動化，而隨著技術應用的不斷發展，現在認為科技已經改變了金融業務的流程。《智能合約：重構社會契約》書中指出，將現有的金融流程在區塊鏈和智能合約系統上自動化不是最好的方式，由于需要重新定義金融流程和開發基礎設施，改變還可能非常大。同時指出這是DeFi系統會一直出問題的原因，因為DeFi主要是自動化現有金融市場流程。

圖1：原來是金融主導系統，現在系統也影響金融

IMF的報告中充滿了博弈論的觀點，主要是關于數字貨幣的博弈，即CBDC和法幣的博弈、GSC和法幣的博弈。但是IMF這份報告還有尚未涉及的一些重要領域：

地下經濟：IMF沒有討論地下經濟，這是哈佛大學Rogoff教授重視的問題。由于地下經濟是合規經濟的1/5，規模不可忽視。地下經濟是為規避政府監管而存在的經濟活動，Rogoff教授提出政府主要通過讓地下經濟合法交稅來間接管理地下經濟。

數字貨幣和數字貨幣平臺的區分：IMF這份報告保留了數字貨幣與平臺綁定的傳統思想，一直聚焦于CBDC和GSC。但這一思路已于2020年4月時被打破。Libra宣布幣鏈分離，棄幣保鏈，即一個平臺可以處理多個幣，若一個國家如果選擇在該國發展CBDC，臉書就放棄Libra幣在該國的流通，協助該國發展自己的CBDC，但使用Libra的鏈平臺，清楚的表示Libra是以平臺而不是數字貨幣為競技場。從這個角度看，IMF這份報告的討論有所局限，只關注數字貨幣，沒有考慮到平臺的重要性。貨幣戰爭需要包含數字貨幣競爭和平臺競爭。例如如果幾個國家的數字貨幣都采取同一平臺，他們之間還是有博弈的關系，但是這里的博弈關系和不同平臺的數字貨幣博弈不一樣。Libra2.0爭取的是數字貨幣平臺的建立，而不是在爭這平臺上建立運行的數字貨幣。

平臺的優勢：IMF報告也沒有重視比目魚模型，以至于分析的時候有一些盲點。這點哈佛大學的Rogoff教授也重視，這也是普林斯頓大學的平臺理論的一個基礎：平臺方有優勢。

集團作戰：IMF提出集團作戰，并且提出國家陣營，即多個國家聯盟，在新型貨幣戰爭上形成同盟。在今年5月我們在解讀Libra2.0的時就已經做這樣的分析。5個月后，IMF報告也以同樣方式來分析。普林斯頓大學“數字貨幣區”的基本思路就是以后數字貨幣必定將世界分為幾個大板塊，每個板塊有不同的數字貨幣，這和我們在2018年提出的區塊鏈集團、帝國、聯合國概念類似。

IMF：各國監管部門應密切監測加密風險并實施全球標準:10月13日消息，國際貨幣基金組織（IMF）在發布的全球金融穩定幣報告中指出，加密貨幣生態系統充滿機遇和挑戰，消費者面臨的風險可能源于加密資產提供商缺乏運營或網絡彈性，以及儲備不足或缺乏披露等。大多數司法管轄區內監管尚且不足，各國監管部門應密切監測相關風險所在并為加密資產實施全球標準，另外，還需加強宏觀經濟政策，考慮發行央行數字貨幣。[2021/10/13 20:24:33]

下面是我們提出概念：

1)區塊鏈集團：幾個科技單位合作的聯盟，使用同樣的區塊鏈協議和平臺；

2)區塊鏈帝國或陣營：一個帝國里有自己流通的統一數字貨幣，和統一區塊鏈平臺和協議。包括：CBDC帝國，GSC帝國，平臺帝國。競爭也將包括：CBDC的競爭、GSC的競爭、平臺的競爭。

3)區塊鏈聯合國：分為區塊鏈主導國和一些其他國家。陣營里有領導國和附庸國。領導國決定使用的協議和平臺，附庸國使用這些平臺和數字貨幣，會有比目魚模型的缺陷，陣營之間還可能進一步存在數字貨幣和平臺的競爭。

由于幣和平臺分離，集團和帝國也分“數字貨幣帝國”或是“平臺帝國”，幣帝國就是在這集團集團同樣數字貨幣，而平臺帝國是集團使用同一平臺。由于幣運行在平臺，一個國家在一個數字貨幣集團也是使用同一平臺。例如歐盟中的國家多半使用歐元，但也有歐盟國家不使用歐元。表示歐盟集團這平臺，比歐元集團還要大。即使沒有使用同一貨幣，歐盟國家享有許多福利，例如歐盟的國民可以到其他歐盟國家合法工作。而數字貨幣平臺集團也提供類似好處，雖然兩個聯盟國家使用不同數字貨幣，由于都運行在同一平臺，他們之間貨幣交互可以非常高速。

我們以前分析Libra的時候曾提出，集團或是陣營貨幣戰爭不是單個國家單打獨斗，集團作戰和單打獨斗表現方式大不相同。IMF報告中提出一個觀點，即使加入某個陣營，參與國也會因為不同經濟現況，會經歷不同步的選擇和痛苦。歐元就發生過類似現象，不同國家使用同樣貨幣，但是目前所面臨的經濟現況各不相同，參與國對貨幣政策持有不同意見。幾年前歐豬現象中，歐盟各國有強烈分歧的意見，破產國要求富國補助，但富國不愿意無限制補貼，形成對歐元價位的不同觀點。如果沒有歐元，這些破產國可以借助本國法幣匯率來調整國內經濟，但是現在不行，因為使用同樣貨幣，其他國可能不愿意。可以預見，加入CBDC或是GSC的陣營也會經歷同樣的過程，而且由于數字貨幣流通速度快，問題可能比傳統貨幣區更加嚴重。

3.全球使用多種GSC和CBDC及宏觀金融后果

當幾個主流的CBDC和GSC之間相互競爭時，由于一些CBDC和GSC在國際上用于國內和國際交易，可能形成CBDC“貨幣集團”或是“貨幣陣營”，各國為了國際清結算的便利性而選擇一個共同的CBDC。穩定幣的使用不取決于地理邊界，而是取決于使用它的電子商務和社交平臺。GSC則可能形成“數字貨幣區”，如果將這種數字貨幣區域定義為一個網絡，則在該網絡中，使用特定數字貨幣進行支付和交易，該支付工具只能在參與者之間使用，擁有獨立帳戶單位，與現有的官方貨幣不同。這種情況是中央銀行和大型技術公司在數字貨幣競爭中戰略反應的結果。其中，主要儲備貨幣中央銀行發行CBDC，全球主導的大型科技公司發行GSC，其他中央銀行和大型科技公司也可推出自己的CBDC和/或GSC。不同網絡的互操作性可以促進這種多極性，通過互操作性，特定技術或系統的用戶與使用其他技術或系統的用戶輕松交互，大大降低了交換成本，先發優勢和已建立的主導標準的持久性可能不再那么強大。基于這種思路，CBDC和GSC的興起可能會加速向儲備貨幣多極化過渡。

G7集團與IMF、世界銀行和BIS合作建立央行數字貨幣規則:日美歐七國集團（G7）在一份報告中表示，它正在與國際貨幣基金組織（IMF）、世界銀行和國際清算銀行（BIS）合作，建立央行數字貨幣規則。報告稱，到2022年底，G7將完成監管穩定框架以及CBDC設計、技術和試驗的研究和選擇。（Coindesk）[2020/10/13]

在IMF的四個場景中，跨境使用CBDC和GSC可能通過哪些機制影響貨幣政策的傳導、金融穩定、資本流動以及國際儲備的需求和供應？國家當局可以考慮在增效節支與風險之間做出哪些潛在的政策反應？而且，在貨幣政策有效性受損的情況下，其他政策需要如何調整，以使各國能夠應對沖擊?

下表羅列了IMF提出的四種場景可能導致的金融后果。

場景1場景2場景3場景4貨幣政策傳導在匯款方面采用CBDC或GSC可能不會對貨幣政策的有效性產生重大影響，除非它促進了貨幣取代。如果國家廣泛使用外幣或GSC，該幣抵御沖擊的能力將取決于其商業周期是否與貨幣發行方的周期同步除了與貨幣聯盟中的貨幣政策的實施相關的挑戰外，全球采用GSC將使各國受制于私人公司的貨幣立場。全球采用多極化的貨幣政策影響取決于多極化是以國家貨幣集團還是每個國家內部的貨幣競爭為特征。金融穩定在跨境支付中采用CBDC或GSC的場景可能會對金融機構資產負債表的脆弱性產生較小的影響。更大的貨幣取代可能會增加資金和償付能力風險方面的額外壓力，使用外國CBDC或GSC可能會導致更高的運行風險。

在全球采用單個GSC的情況下，國內財務狀況將受到全球因素的更多影響。在全球采用多極化的情況下，轄區內的貨幣競爭可能會使當地金融狀況更加動蕩。資金流動使用CBDC和GSC的匯款場景可能不會顯著影響資本流動。使用更多貨幣取代的場景可能會影響資本流動的波動性在全球范圍內采用GSC的場景可能會導致國際資本市場更加一體化，還可能會在短期內導致更不穩定的財務狀況。具有多極化的全球采用場景可以為國際風險共享創造更多機會。國際儲備由于貿易和金融交易的記帳單位不會改變，采用CBDC或GSC進行匯款對儲備的影響有限CBDC或GSC引發的貨幣取代將導致中央銀行出于預防目的而增加外匯儲備。具有獨立帳戶單位的GSC的廣泛采用可能會暴露其私人發行方的利潤動機與全球貨幣和金融穩定之間的內在矛盾。隨著一些CBDC和GSC被廣泛采用和競爭，儲備資產可能變得更加多樣化。

4.CBDC和GSC對貨幣政策傳導的重大影響

貨幣取代現象加速出現：CBDC和GSC會加速貨幣取代的流程。貨幣取代減少了貨幣當局對國內流動性的控制，因為貨幣取代限制了當局直接影響的部分。數字貨幣形式可能會加劇貨幣取代，同時可以促進圍繞大型技術組織的經濟活動和貿易聯系，并有助于重塑商業周期同步化的模式，這可能會降低貨幣政策應對沖擊的能力。

假如數字貨幣只有少數人使用，這些都不是問題：如果CBDC或是GSC只是到第一個場景，世界還是和前一樣。因為數字貨幣可以通過降低交易成本或交易管制障礙促進匯款率增長，如此數字貨幣可能影響使用該貨幣陣營內相關政策的效力。因為在一個陣營中貨幣的供應和對該貨幣的取代之間有密切的聯系。我們認為這場景不太可能發生。

經濟實力決定：當一個國家使用別國的CBDC或是GSC的時候，這國的抵抗能力取決于這國的當時經濟實力。

不能相信私人公司：如果GSC出現，許多國家會受限于一個私人公司，例如臉書。一個陣營發行CBDC/GSC，各個使用的陣營的統一貨幣政策可能無法與彼此間的商業周期充分一致，且若是采取了該GSC作為法定貨幣則自己的貨幣政策將暴露在GSC的發行陣營下。

聲音 | IMF阿德里安：穩定幣應與央行儲備掛鉤，中國央行很可能全球首發CBDC:據第一財經報道，IMF金融顧問比亞斯·阿德里安(Tobias Adrian)是貨幣和資本市場領域的部門最高負責人，其接受專訪表示，穩定幣要和央行儲備掛鉤。這一方面，中國實則已經走在了前面。支付寶、微信的備付金被要求100%上繳央行，并以儲備的形式存在央行的資產負債表上。任何穩定幣都必須要遵守AML/CFT要求。對政府不匿名，但對個人和商戶還是匿名的。因此，對穩定幣而言，我們需要提升執法來打擊犯罪行為，同時也在私人之間保證匿名。支付寶是一種數字現金的形態（digital cash），是基于賬戶的體系，而不是基于代幣，我認為中國遲早會推出代幣，在很多應用方面，代幣解決方案好于賬戶解決方式。中國是金融科技、科技應用、科技創新等方面的領頭羊，因此中國央行很自然地就會成為第一批發行CBDC的機構。中國央行認為應循序漸進地來推進這一事宜，將所有潛在影響都納入考量，也能讓系統足夠安全。央行向來是信用和穩定的守護者，不論做什么，央行都要保證系統的可信度。因此我建議中國循序漸進、深入思考。其實，即使中國三思而后行，我認為中國還是很可能成為第一個發行CBDC的大國。[2019/11/18]

歷史性大革命：如果GSC發行方可以調整利率或費用水平，GSC的影響會是歷史性，因為歷史上沒有出現過這么大的影響的貨幣。幾個陣營發行GSC將產生巨大的全球性影響，他們的目的是使自身利潤最大化，而不是以在使用GSC的國家實現價格和產出的穩定為目標。這里IMF提到的GSC政策和我們2019年的分析一致。

今年歐洲央行表示，認為批發CBDC只照顧到商家，而沒有顧及老百姓，作為央行他們不愿意采取這做法，央行必須以零售CBDC為主要目的。

數字貨幣生態是終結競爭要素：GSC出現會對參與國的經濟會產生不同的影響，且目前看來其影響會比2019年IMF《數字貨幣興起》中的預測更加嚴重，當時IMF認為商業銀行可能會有巨大的變化。但是那份報告還局限于支付、貸款、和金融服務上，而數字貨幣生態已延伸到數字保險、數字股票、數字期貨、數字債券、數字房地產、數字托管等各領域的業務，屬于泛金融范疇；還可以擴展到物流、食品、醫療等包容萬象的全球性服務。德國銀行協會在2019年認為這才是臉書Libra最重要的布局，在2020年5月由德國經濟學家再度肯定這觀點，這些都在討論過。

而這生態就是以智能合約來完成。

新型貨幣取代現象不同于傳統貨幣取代：在第4個場景，數字貨幣陣營內參與國會有不同的經濟現況和布局，雖然都在一個陣營中。由于參與國多，聯盟的領導國家很難經過調配CBDC或是GSC的政策來扶持所有參與國。所以貨幣取代現象將不同于傳統貨幣取代，以“貨幣聯盟”的形式出現。

復雜數字經濟體系出現：在第4個場景，在同一數字貨幣陣營會出現多種貨幣，形成一個復雜的貨幣生態系統。多種貨幣取代對國內貨幣的影響與單一貨幣取代對國內貨幣的影響相似。但是當一個集團使用了多種數字貨幣時，不同的數字貨幣對其的影響也難以平衡。當一種GSC使用逐漸廣泛并形成了數字貨幣聯盟，一個集團隸屬于不同的數字貨幣聯盟，不僅僅只有本國貨幣，還有另外的聯盟幣，該集團市場內流通的多種貨幣將更加難以管控。

貨幣戰爭將更加復雜，因為一個集團可能同時屬于多個聯盟，該集團在戰爭中將不單單只站一方，重疊的數字貨幣聯盟將出現。

動態 | G20要求IMF研究穩定幣可能帶來的風險:二十國集團（G20）已向國際貨幣基金組織（IMF）尋求幫助，以確定穩定幣的含義。 各國在新聞稿中表示：“我們要求IMF審查全球穩定幣的宏觀經濟影響，包括成員國的貨幣主權問題。在承認金融創新的潛在好處的同時。我們認為全球穩定幣會引發一系列嚴重的公共政策、監管風險問題。需要對洗錢、非法融資、保護消費者和投資者等風險進行評估和處理，然后才能開始穩定幣的運作。”同樣在今天，德國、法國和意大利宣布，三個國家將共同努力，阻止Libra穩定幣。（fxstreet）[2019/10/19]

圖2：一個國家可能同時間參與多個集團，包括貨幣或是平臺集團

上圖表示有國家參與一個數字貨幣集團，或是一個數字貨幣平臺集團，但是也有參與兩個數字貨幣集團，或是兩個數字貨幣平臺集團。特別是在一些中立國家，他們不愿意綁定在一個集團。這類似現象以前就發生過，當本國貨幣不管用的時候，多個國外貨幣會出現，連比特幣都有可能取代當地法幣。

一個數字貨幣帝國內的集團將同屬同一條鏈，通過LSO模型的動態且可擴展的區塊鏈系統框架，通過運行協作協作層的集合來實現賬本系統、智能合約系統和預言機系統的信息交互）實現貨幣流通和交易。由此可見，數字貨幣帝國也非攻擊型和侵略型的，可能由于其內部集團復雜，是受害型，在貨幣戰爭中無法占據相應的優勢。

雙向影響：以前一直認為數字貨幣發行國有非常大的優勢，特別是Libra白皮書后，許多國家都表示要發展CBDC來對抗。但如果一個國家發行CBDC，交易比傳統貨幣更加方便，可以隨時賣空，這樣發行國可能會有巨大的損失。但是由于流通性出現，參與國可能可以有反擊的力量。例如幾年前的亞洲金融危機，國際大鱷賣空一些亞洲法幣，使他們的匯率大幅下降，引發這些國家經濟危機。所以數字貨幣發行國，可能會遇到國際大鱷的攻擊，如果發行國經濟不強，反而自己的數字貨幣成為攻擊對象，而由于自己的數字貨幣和法幣掛鉤，等于國家受到金融攻擊。

一方面，發行CBDC可以增加稅收。另一方面，發展CBDC外部需求的波動可能導致資本流動的大幅變動。因此數字貨幣的影響不只是提供跨境付款的方便性，更是出現了金融生態圈。

5.總結

本文主要討論CBDC或是GSC對世界的影響，而注重在國家貨幣政策的傳導。而結果是許多是新型貨幣戰爭的描述。事實上，IMF這份報告還有許多內容在描述新型貨幣戰爭的場景，以后再討論。

IMF認為這次貨幣戰爭是空前的也是復雜的競爭，不論在國際舞臺或是在國內都有競爭場景。傳統上，大多學者認為CBDC或是GSC發行方有優勢，但是IMF認為如果發行國經濟力量不夠，反而更容易得到外部攻擊。由于數字貨幣流動快，攻擊速度更快。所以預備發行數字貨幣的國家或是單位，需要預備各式各樣的攻擊場景和應對的方法。

這里IMF只是提出問題，沒有提出解決方案。其實數字貨幣平臺就是一個解決方案。例如英國Fnality在2019年提出跨CBDC/GSC高速交易平臺，上面包含數字美元、歐元、日元、英鎊、加拿大幣。在這平臺上，如果有一個CBDC、GSC或是合成CBDC被攻擊，在同一平臺上的CBDC或是GSC可以在一秒內來救援。由于采取的是“一幣一鏈一往來賬戶”的設計，數字貨幣流動性極強，而數字貨幣后面的法幣預備金是1比1對應，可以迅速建立一個防護圍墻，防止國際大鱷攻擊事件發生。這表示數字貨幣平臺可以是數字貨幣集團或是平臺集團的護城河，也是新型貨幣戰爭的聯軍“國防部”，同時也意味著加入數字貨幣平臺集團對一些國家來說可能是應對新型貨幣戰爭的必然舉措。

參考文獻

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.??蔡維德等，2020年10月IMF《跨境支付的數字貨幣：宏觀金融的影響》報告解讀----四個場景分析，2020.11.09

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.??蔡維德，姜嘉瑩，平臺霸權—–打贏新型數字貨幣戰爭的決定性武器Libra2.0解讀，2020.05.09，https://mp.weixin.qq.com/s/aWbY504jaYE6cJbi-7DKtQ

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.????????????蔡維德，“區塊鏈重構金融市場，”2018.02.05

.????????????蔡維德，王煥然，“國外區塊鏈金融帝國開始形成：170家全球銀行愿意加入摩根大通銀行穩定幣網絡”，2019-02-19

作者介紹：

蔡維德北航數字社會與區塊鏈實驗室主任，天德科技首席科學家，國家科技部重大項目負責人，中國信息界區塊鏈研究院院長，國家大數據綜合試驗區區塊鏈互聯網實驗室主任，天民國際沙盒研究院院長，賽迪區塊鏈研究院名譽院長，中國亞洲經濟發展協會區塊鏈產業專業委員會會長，人民創投區塊鏈研究院專家委員會特聘專家，中國區塊鏈生態聯盟專家委員會主任，山東省互聯網金融工程技術研究院中心首席科學家，廣電運通區塊鏈首席科學家

王娟

西安交通大學應用經濟學博士，美國佛羅里達大學系統工程博士后，OECD區塊鏈政策委員會專家

向偉靜

北京航空航天大學數字社會與區塊鏈實驗室碩士研究生

26.外國CBDC和GSC可以通過增加貨幣取代和重塑商業周期同步模式來影響貨幣政策的傳導。貨幣取代通過限制貨幣當局直接影響的組成部分并降低貨幣需求的穩定性，從而降低了貨幣當局對國內流動性的控制會影響宏觀經濟變量，可能會被削弱，代入CBDCs或GSCs與取代現有法定貨幣沒有什么不同。貨幣可以通過更容易獲得的方式來加強貨幣取代，此外，它們還可以促進圍繞BigTechs組織的經濟活動和貿易聯系，并幫助重塑商業周期同步的模式，這可能會降低貨幣政策應對沖擊的能力。

27.采用CBDC或GSC進行匯款，除非它能促進貨幣取代，否則可能不會對貨幣政策有效性產生重大影響。在一定程度上，它們通過降低交易成本或監管壁壘來促進匯款的增長，它們可能會影響受援國的貨幣政策有效性。這是因為外幣的本國可用性與該貨幣的取代之間存在緊密的聯系。例如，在柬埔寨向民主過渡期間，由于大量的外國援助提供了充足的美元流動性，美元的使用率在短短幾年內迅速上升。最初，美元的使用集中在支付系統上，但后來隨著消費者開始節省美元，它逐漸轉移到了價值存儲區。

28.如果國家廣泛使用外幣或GSC，該幣抵御沖擊的能力將取決于其商業周期是否與貨幣發行方的周期同步。當發生貨幣取代時，使用國的貨幣政策效力減弱；但是如果用戶和發行方的業務周期一致，則貨幣發行方的貨幣政策可以部分使用外幣滿足該國的需求。如果它們面臨類似的沖擊或在經濟上與貨幣聯盟一樣一體化，就可能是這種情況。但是，貨幣取代經常發生在地理上和經濟上遠離發行國的國家。在這些情況下，貨幣取代會導致該國使用貨幣政策吸收沖擊的能力下降。

29.除了與貨幣聯盟中的貨幣政策的實施相關的挑戰外，全球采用GSC將使各國受制于私人公司的貨幣立場。大量國家/地區采用統一的貨幣政策可能無法充分符合每個國家/地區的經濟周期這一事實，這是在貨幣區域實施貨幣政策所面臨的眾所周知的挑戰。在這種情況下的不同之處在于，采用GSC作為法定貨幣的國家會發現自己處于私人公司的貨幣立場之下，這可能引發有關將國家宏觀經濟政策的核心職責委托給私人公司的基本問題。一個以利潤為導向的公司。

30.盡管過去私人發行的貨幣以各種形式流通，但全球采用的GSC的影響范圍將是空前的。因此，任何潛在的濫用支付系統和針對私人目的的貨幣立場的影響都可能超過以前看到的任何私人貨幣。如果平臺發行方從其他與硬幣相關的活動中獲利，則可以對硬幣進行交叉補貼并提供利率。相反，如果對硬幣啟用的其他服務的訪問需求很高，則發行者可能會收取使用費用。發行方可以調整利率或費用水平，以實現自身利潤的最大化，而不是在使用GSC的國家中實現價格和產出穩定的目標。如果該公司還是主要的信貸提供者，那么潛在的利益沖突就將特別大，對此的需求可能取決于其自身的貨幣立場。

31.如果GSC對在Bigtech平臺上銷售的一籃子商品制定價格穩定規則，那么基于全國商業周期同步的最優貨幣區概念可能會受到挑戰。基于平臺的經濟活動和經濟的其他部分可能會經歷不同的趨勢。與這些平臺密切相關的行業可能會對經濟的其他領域造成沖擊。此外，如果GSC支付一個可調整的回報率，這個回報率的變化可能與穩定經濟的其他部分所要求的不一致。然而，采用平臺鏈接的GSC也可以提供一些好處，超越了對付款便利性和商業周期的考慮，因為他們利用相互互補的活動和數據鏈接出現在數字網絡的生態系統，如基于付款數據量身定制的產品和服務或信貸條款。

32.全球采用多極化的貨幣政策影響取決于多極化是以國家貨幣集團還是每個國家內部的貨幣競爭為特征。如果多極化是由一個陣營界定的，每個國家都采用一個CBDC或GSC，那么使用國家的貨幣政策含義與采用單一貨幣的情況相同。但是，為了吸引更多國家加入各自的集團并獲得鑄幣稅，CBDC發行方可能會提供充足的掉期額度或貨幣政策，使使用國的一些外部性內在化。如果GSC的回報率可調，則競爭力可以促使他們使用代幣同樣考慮各國的經濟周期狀況。因此，競爭可能會使每個GSC貨幣集團更類似于貨幣聯盟，而不是“外幣化”的經濟體。然而，就像在貨幣聯盟中一樣，貨幣政策只能針對整個集團制定，而對那些經濟周期與集團平均成員不同的國家可能沒有太大幫助。

33.多極化可能意味著每個國家都目睹了多種貨幣在國內的使用，這也許是因為貨幣的功能沒有捆綁在一起，而貨幣卻是針對不同功能的首選。取代為多種貨幣對本國貨幣的影響類似于取代為一種貨幣的本國貨幣，但有兩個例外。首先，多元化可能帶來多元化收益。第二，如果仍然使用本國貨幣，多種貨幣可能會使匯率錨定復雜化。許多已經將貨幣替換為單一外幣的國家/地區已經將其貨幣政策調整為限制雙邊匯率變動，以穩定暴露于外幣的國內資產負債表。但是，在使用多種貨幣的情況下，外幣之間的匯率波動將使這種穩定努力變得復雜。

34.跨境使用CBDC可能會影響發行國的貨幣政策。一方面，發行中央銀行可能會增加鑄幣稅收入;另一方面，對CBDC的外部需求的波動可能會導致資本大量流動。與使用CBDC相關的資本流動是否對發行央行構成挑戰，取決于該國金融市場的規模和深度。市場流動性可能會因某些儲備貨幣發行方的全球資本流動而發生顯著變化。如果發行方的金融市場相對于其經濟規模而言很淺，或者因為其經濟規模相對于全球經濟而言規模很小，則可能發生這種情況。如果如果沖銷無法阻止資金流動的大幅波動，CBDC發行方可能會經歷市場流動性和資產價格的波動，這反映了全球對其貨幣的需求。

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