RWA:加密圈RWA踏浪而來：“風浪越大 魚越貴”？_區塊鏈

引言

2023年，隨著世界宏觀經濟形勢的起起伏伏以及各國對傳統虛擬資產監管規則的逐漸成熟，迫使加密世界在原有敘事的基礎上不斷推陳出新，創造出更具有吸引力且滿足社區及潛在投資者需求的產品。實體資產代幣化（Real World Asset Tokenization，以下簡稱“RWA”）應運而生，逐漸成為了目前加密市場的新藍海和價值捕獲渠道，颯姐團隊也在以往的文章中（詳見《“實物資產代幣化”（RWA），2024年加密敘事拐點到來？》）對RWA的概念等作了一些基礎的研究和介紹，感興趣的以及首次接觸RWA的讀者可自行閱讀。

那么，RWA在中國是否有落地的可能性？有哪些具體途徑在中國法下，Web3 Builder及相關創業者們涉足RWA又具有何種法律風險？今天颯姐團隊就與大家一起深度聊一聊這個話題。

01 RWA落地中國的可能性分析

先說一個結論性的判斷：颯姐團隊認為，RWA中的Token僅僅是一種價值的載體，RWA的價值幾何是由其底層資產本身所決定的，而作為一種可信、便利的價值流通工具，在資產管理、投資組合多元化等許多方面存在較大的適實用價值，因此其在中國存在著落地發展的可能性，但必須經過適當的合規改造。一方面，在業務主體上需要謹慎地選擇法律實體；另一方面，則需要在代幣化的技術上以及實物資產上進行慎重取舍，才能適應中國的監管環境，行穩致遠。

美聯儲發布為金融科技和加密公司提供“主存款賬戶”準入的指南:金色財經報道，當地時間8月15日，美聯儲宣布已敲定關于向新型金融機構提供主存款賬戶(Master Account)準入的新指導方針。Master Account是美國（和國際）金融鏈中的關鍵環節；沒有它們，金融服務商將依賴擁有它們的中介銀行，報道稱，新指南有效地標準化了對擁有“新信托許可證”公司申請主賬戶準入的考慮，例如加密托管銀行及其行業協會。

該指南與2021年首次提出的指南大體相似，并將創建一個多層系統，允許美聯儲根據申請的金融機構類型調整其評估流程以授予訪問權限。每一層分別對應一個更嚴格的審查過程。根據指導，一級銀行將獲得聯邦保險；二級銀行不會獲得聯邦保險，但仍“受到聯邦銀行機構的審慎監管”；第三層由“不受聯邦保險且不受聯邦銀行機構審慎監管”的公司組成，這很可能適用于懷俄明州的加密銀行。[2022/8/16 12:27:37]

需要明確的是，RWA是一個新的概念，但不是一種新的“理念”。遠在區塊鏈技術尚未誕生的許多年前，“實物資產證券化”就已經成為了資本市場上一種用途廣泛的金融工具。以此類推，RWA或者說原教旨主義的RWA本質上就是一種基于區塊鏈技術而創新發展出的金融工具，開展RWA的相關業務必然會與現有的金融體系產生緊密的關聯。

報告：預計2025年全球加密資產管理市場規模將達到11億美元:Reportlinker.com報告預計，全球加密資產管理市場規模預計將從2020年的4億美元增長到2025年的11億美元，在預測期間年復合增長率（CAGR）為23.8%。越來越多的風險投資和對加密資產管理技術的投資將推動市場增長。

基于解決方案，錢包管理領域將在2020年占據更高的市場份額。錢包管理解決方案使企業能夠保護其數字資產并優化業務操作。此外，資產管理公司和小型金融機構主要使用這種解決方案。無論是大型還是小型金融機構，都越來越多地采用加密貨幣。因此，錢包管理領域在預測期內的增長率最高。[2020/6/19]

基于前述RWA的技術特征與金融屬性分析，颯姐團隊在分析其落地可能性時就必須從我國現有的區塊鏈及相關衍生技術監管、金融監管以及刑事法律對網絡犯罪和金融犯罪等角度出發，對其落地中國的可行性進行分析。

在區塊鏈及相關衍生技術及金融監管的層面上，RWA落地中國主要存在同質化代幣發行及流通方面的阻礙。2017年9月4日，中國人民銀行、中央網信辦等七部門聯合發布了《防范代幣發行融資風險的公告》（簡稱“9.4公告”）。9.4公告明確指出：融資主體通過代幣的違規發售、流通，向投資者籌集資金（包括比特幣、以太坊代幣等虛擬貨幣）的所謂“虛擬貨幣”代幣發行融資行為（ICO），本質上是一種“未經批準非法公開融資的行為”，可能涉嫌非法發售代幣票券、非法發行證券以及非法集資、金融詐騙、傳銷等違法犯罪活動。9.4通知后，ICO在我國大陸地區基本絕跡。

聲音 | 達沃斯專家：由于擔心被排除在新興的加密行業之外 各國央行將重點放在加密貨幣上:據Cryptonews 1月24日消息，在達沃斯世界經濟論壇上，歐盟委員會執行副主席Valdis Dombrovskis在一個題為“創造一種可信和可信的數字貨幣”的專題討論會上表示，各國政府必須“就加密貨幣的高度投機性向投資者發出警告”。但是，Dombrovskis承認布魯塞爾還意識到，現在存在“尚未解決的金融需求，包括快速、便捷和廉價的跨境支付”。專家小組一致認為，加密貨幣可以幫助將全球小型企業帶入國際金融體系，但聲稱公共機構仍然不信任基于加密的金融。盡管如此，世界各地的中央銀行越來越顯示出興趣，這表明他們擔心被排除在新興的加密行業之外。新加坡金融管理局（MAS）主席Tharman Shanmugaratnam 表示，我們應該問自己真正的用例是什么，以及在哪里可以增加價值。Dombrovskis認為，“很明顯，如果歐洲銀行系統不解決這一需求，那么其他人將會解決。”國際清算銀行（BIS）創新中心負責人Beno?tCoeuré 表示，全球金融機構對央行數字貨幣（CBDC）項目的興趣已“明顯”上升。[2020/1/25]

隨后在2021年9月24日，中國人民銀行等十部委再次聯合發布了《關于進一步防范和處置虛擬貨幣交易炒作風險的通知》（簡稱“9.24通知”），明確了“虛擬貨幣不具有與法定貨幣等同的法律地位”這一基本監管原則，并據此將虛擬貨幣的所有相關業務認定為“非法金融活動”予以取締，無論是國內還是國外的虛擬資產服務提供商，都不得以任何形式向中國大陸地區的居民提供相關虛擬貨幣服務。

美國司法部以證券欺詐罪控告加密貨幣公司創始人:美國司法部公布了對加密貨幣新創公司Centra的另一位共同創始人的欺詐指控，這一指控發生兩名其他創始人被捕并被指控后數周后。美國紐約南部地區檢察官辦公室周五表示，Ray Trapani因公司的令牌銷售而被捕并被起訴，該公司的代幣銷售受到重量級冠軍小梅威瑟的支持。具體而言，Ray Trapani被控一項共謀4證券欺詐罪，一項串謀詐騙罪，一項證券欺詐罪和一項電匯欺詐罪。美國政府在本月初批捕Centra創始人Sohrab Sharma和Robert Farkas，并由美國證券交易委員會（SEC）和司法部采取行動。他們的創業公司在9月份首先成為熱點新聞，當時拳擊冠軍在社交媒體上贊同他們的發幣項目——與加密貨幣支持的信用卡綁定。隨后的媒體報道對Centra的聲明表示懷疑，特別是該公司稱與Visa和Mastercard有業務關系。另據美國司法部稱，美國證券交易委員將會對Ray Trapani提起訴訟。[2018/4/22]

但是，颯姐團隊認為，上述規范并不意味著RAW發展的道路已經被堵死，在深刻理解監管思路及具體規則的基礎上，RWA依然存在在中國落地發展的可能。

韓國交易所Upbit導入“Chainalysis”防止使用加密貨幣洗錢:韓國最大虛擬貨幣交易所Upbit為了打造健康的加密貨幣交易環境，Upbit與美國虛擬貨幣與區塊鏈專業分析企業進行簽署合作伙伴，導入非法資金追蹤系統Chainalysis。[2018/4/3]

02 慎重選擇法律實體

縱觀目前存在的RWA項目，主要使用了以下幾種法律實體來進行展業：

1.特殊目的實體（Special Purpose Vehicle，即我們常說的SPV）

SPV既是現實世界中資產證券化的常用手段，也是目前在加密世界中一種常見運營RWA項目的法律實體。本質上SPV是一個獨立的公司或實體，專門用于持有和管理特定的資產，在傳統的投融資、并購項目中SPV的作用通常是風險隔離，以達到保護投資者和股東利益的目的。在海外的RWA項目中已經有不少人開始借鑒該思路展業。

2.美國有限責任公司（Limited Liability Company，LLC）

颯姐團隊在解讀美國懷俄明州和猶他州DAO法案的時候也對LLC進行過較為詳細的介紹（詳見DAO監管拐點出現？美兩州法案出臺引爭議），LLC雖然名為“有限責任公司”但與我國的有限責任公司完全不同，其是一種更加靈活的商業法律實體，類似公司和合伙企業的結合體，目前在我國法律中尚不存在LLC。

3.有限公司

颯姐團隊認為，傳統的有限公司結構也可以用于發行RWA。明確的股東和管理層可以更加高效的對實物資產進行管理并分配收益，但由于區塊鏈的多中心化理念與傳統公司的中心化管理制度存在沖突，因此少有人選用有限公司制度開展RWA項目。

4.合伙企業

合伙企業作為一種人合性極高的法律實體，相比公司而言具有更大的靈活性，在我國就有不少掛DAO名行合伙之實的組織存在，也是目前在我國較為常見的RWA組織形態。

5.DAO（Decentralized Autonomous Organization, DAO）

需要說明的是，DAO的理念雖然很誘人，但與美國等其他國家和司法管轄區不同，我國既沒有針對DAO的相關立法也缺乏相關的商業實踐。DAO在中國的發展實際上極為受限，要不是“掛羊頭賣狗肉”的合伙組織，要不就是有DAO之名而無經營之實的松散社區。作為一種尚在發展初期的概念性法律實體，颯姐團隊認為DAO本身尚不足以在中國承載RWA發行展業之重任。

在上述常見的RWA法律實體選擇中，颯姐團隊認為合伙制（包括普通合伙和有限合伙）、有限公司在中國存在較大的落地的可能。一方面該兩種法律實體已經發展成熟，具有從設立、監管到破產、清算的全生命周期配套制度供給；另一方面，RWA本身就是一種新事務，使用傳統法律實體來展業便于與監管機構有效溝通，降低因雙方之間的不了解和不信任，而導致的“監管誤傷”。

03 RWA在中國應如何選擇實物資產？如何進行代幣化？

毫無疑問的是，RWA想要在中國發展就必須遵守中國的法律，因此在實物資產及代幣化的路徑選擇上就必須謹慎，不能觸犯紅線。

1. 實物資產選擇

理論上，一切實物資產、甚至是權利、金融產品等皆可RWA，甚至RWA本身也可以再次嵌套一個RWA，只要膽子夠大心思夠花，RWA就能實現我們一切關于價值流通的想象，海外的RWA項目正是在此基礎上，將資產范疇從傳統的黃金、房產、豪車等實物資產發展到了債券、私募基金、知識產權等特殊的具有價值的“事物”上。

但是，我國國情畢竟與海外國家不同，為了防止出現不必要的法律風險，颯姐團隊認為，中國RWA需要盡可能避開可能影響我國金融安全的特殊資產。

首先需要避開價值較高的大宗財產，例如房產、車輛、船舶、貴金屬等。一方面，我國法律對于該類資產的流通具有特殊規定，RWA的創想未必能實現不說，還有可能因RWA而引發諸多違約和侵權糾紛；另一方面，房產等大宗財產關乎民生，一旦運營不當很有可能出現系統性金融風險影響社會穩定，易觸刑法紅線。

其次需要避開金融產品，不得將私募基金、股票證券等進行RWA。一直以來，我國對金融領域就實行高強度、穿透式的監管，RWA本身作為區塊鏈及金融衍生產品，不宜在發展初期就展現出較強金融屬性。

颯姐團隊認為，RWA在我國發展的早期可以考慮從價值較低的普通藝術品（參考NFT）、普通商品（例如輕奢品、日用品）等出發，盡量從文化發展、資產管理等角度出發展業，才能最大限度避免法律風險。

2. 代幣化選擇

如前所述，我國在9.4公告及9.24通知后，已經全面禁止ICO及相關虛擬貨幣的金融活動，但這并不意味著RWA在我國發展的道路被堵死。可以明確的是，我國目前并沒有任何的法規及規范性文件禁止NFT的發行與交易，以NFT的形式進行RWA未嘗不可。當然，颯姐團隊提示，以NFT的形式進行RWA同樣必須與相關炒作、金融化等操作進行切割，否則很可能被監管機構以“變相代幣發行”進行打擊。

04 寫在最后

縱觀RWA在海外的發展，其大多與金融產品相掛鉤，RWA在中國的發展必須走出一條與海外不同的道路，并為RWA賦予相應的價值（可以是文化價值也可以是工具價值）。總而言之，RWA是一條充滿荊棘的創業之路，風浪與魚同樣大，只有能正確把握監管規則及監管基本思路的人，才能將其順利在中國落地。

肖颯lawyer

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