NFT:北師大學金融研究中心主任：數字貨幣的終極未來 流動性陷阱還會存在嗎？_LIBERA

貨幣體系的信用演進和載體演進

從貨幣本質來看數字貨幣，我們先要看貨幣體系的兩個演進，即貨幣的本質和貨幣供給。

貨幣的本質就是貨幣的職能。因為貨幣就是貨幣的職能，所以貨幣并不需要任何實體形態。基于這樣的思考，我們知道到現在為止，只要能履行貨幣職能就是貨幣。人類歷史上貨幣的演進就是兩個方向，一個是信用的演進，一個是載體的演進。載體的演進，最典型的就是貨幣最終歸結于黃金。為什么黃金會成為一個特別重要的金本位的貨幣呢？

因為黃金既貴而且沒有用處。特利芬提出，人類走遍天涯海角去勘探、開采和提煉黃金，主要是把黃金窖藏于更為壁壘森嚴的金庫中，沒有什么比這種貨幣安排更浪費和更荒唐的了！這是特利芬的原話。黃金特別重要的一點是，不可偽造，信用特別嚴厲。金本位的特點是劣幣驅良幣，信用本位是良幣驅劣幣。布雷頓森林體系是一個虛金本位而不是實金本位，美元成功借助布雷頓森林體系替代了黃金，國家信用最終戰勝了金屬的信用，人類最后一小截金屬的尾巴就沒有了。載體的演進從石頭，演進到塑料，演進到各種各樣的東西。因我們進入信用貨幣時代，不是每個中央銀行都必然擁有貨幣發行權。主權貨幣信用是相互競爭的。一個國家強大的信用會壓倒另一個國家的主權信用，所以才會有法定美元化和事實美元化。

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從載體的演進歷史來看，數字貨幣基本上不屬于信用的演進。如果中國人民銀行發行法定數字貨幣，信用還是沒有任何演進，還是央行代表國家的信用。數字貨幣在很大程度上只是一個載體的演進而非信用的演進，我們大概能明白數字貨幣主要針對的是個人，主要針對的是零售，主要替代的是M0。它對于批發，對于機構，對大額實時交易的影響幾乎是沒有的。

其次，貨幣供給和信用需求是兩回事。我們經常談論現在的中國的貨幣政策叫做寬貨幣、緊信用。各國央行能夠供應基礎貨幣，但沒有能力供應社會信用。信用是一種需求，不是一種供給。所以各國的央行都僅能供應貨幣，不能供應信用。從貨幣到信用的整個發展進程，就是依賴金融市場跟金融中介所形成貨幣傳導，如果是單層結構的數字貨幣，直接由央行發行給個人，那它一定會帶來巨大的麻煩。因為央行只發行貨幣，而沒有發行信用，整個的社會信用有可能由此坍塌，單層結構是完全不具有可行性的。

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雙層結構保證了央行發行的是貨幣，無論它是電子貨幣、紙幣還是數字貨幣。但央行不能夠創造社會的信用需求。信用需求由經濟運行當中經濟總量和經濟的景氣周期決定。所以在很大程度上，央行不可能做到維持幣值穩定，只能做到維持通脹穩定和信用穩定，也就是CPI和PPI的相對穩定。我們了解這些之后，就知道了央行通過貨幣政策刺激經濟，但并不能通過貨幣發行刺激經濟。央行做的是直接面對金融機構為購買企業資產的資金需求，這也是央行要推各種“粉”和PSL的原因。所以央行并非沒有信用擴張能力，因為他可以直接入市購買各種資產。這是我們所看到的貨幣供給跟信用需求之間有巨大落差的原因，央行能夠做到的是前者而不是后者。

數字貨幣體系的三層結構

貨幣的加密體系大概有三層，一是對底層的數字貨幣加密，二是對數字賬戶加密，三是對整個支付清算體系加密。越加密，效率越低，成本越高，交易越麻煩。

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首先，支付體系加密是可行的。我們現在有兩大類體系，一類是垂直的總分賬體系，也就是中心化的體系。這個體系高效運作，明確無誤；另一種體系是分布式系統，Libra未來要運用的系統就是分布式系統，分布式系統要實現直接配對交易必定是低效率的。如果這兩個體系都是加密的，毫無疑問垂直的中心化體系效率要遠遠高于去中心化的分布式系統。但是現在的這個系統中有一點點漏洞，在于對現金的處理上。因為我們現在所持有的現鈔、輔幣，的確在線下場景當中作為一種分布式的配對交易。比如，張三把錢給李四，完全是耦發式的發行。如果未來央行發行數字貨幣可以使現鈔主、輔幣消失，央行支付系統就是沒有漏洞的。

其次，談談賬戶加密。賬戶分為兩層，一類是線上加密賬戶，一類是加密賬戶授權使用之后的數字身份。數字賬戶和數字身份可以把它看成兩層也可以看成一層，有一個數字賬戶就可以了，所有的線下的卡都沒有用了。未來，我們線下的銀行卡、儲蓄卡或者其他線下支付工具，只是一個終極賬戶，各個支付工具中的余額會迅速歸集走，我們只需要分層的數字賬戶就夠了。如果已經有了數字賬戶體系，對數字貨幣這個底層進行加密就顯得有點多余，反過來可以說，因為目前的一些數字資產，比如比特幣，是沒有可靠的數字賬戶體系的，所以才不得不對底層數字貨幣體系進行加密。反過來我們也可以這么講，鈔票上的鈔碼，銀行的驗鈔機是對底層加密。所以對中國來講，我們有了微信和支付寶等在線支付賬戶之后，基本上不會考慮張三通過支付寶轉來的錢是真錢還是假錢，我們也基本上不會考慮你收到那的筆錢是多少個100塊、多少個50塊等輔幣構成。

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因此，未來如果以數字貨幣為核心，建立一個加密的清結算體系就足夠了，數字貨幣本身就不需要加密。未來我們很快會看到，數字貨幣帶來了主輔幣完全消失，因為數字貨幣本身可能是非加密的、余額式的，只是存儲在加密的數字賬戶當中。所以這三重體系當中最多兩重加密，三重加密是沒有必要的，完全是多余的。

我們來討論下錢包的問題。現在中國已經來到了這樣一個階段：已經有了微信、支付寶這樣的沒有目的性的在線支付方式，他們可以用來在線轉賬。商業銀行銀行卡被綁定在在線賬戶當中。

支付寶、微信支付屬于典型的熱錢包，銀聯的云閃付也可以部分稱之為熱錢包，但不太熱。商業銀行提供所有的支付工具都是冷的，都是偶爾使用而不是經常在線熱的。所以我們覺得不方便，所有冷錢包在未來數字貨幣和數字支付體系時代都要淡出消失。西方國家當中也出現了一些支付的現象，比如說Uber也可以綁定信用卡，但這不表明Uber綁定信用卡就使信用卡就成為熱錢包，它仍然是冷錢包。永遠在線上能方便地隨手抓出來隨手放出去，這樣的錢包才是熱的。冷熱錢包決定了未來我們也可能基于現在的支付寶、或網聯銀聯、或基于微信的財富通等等，形成為數不多的熱錢包體系。每個人基于熱錢包體系有一個自己的在線的熱的數字賬戶。這個賬戶，決定了可能未來就三層結構。底層是數字貨幣，中間這層是數字賬戶，頂層這一塊是數字身份。

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數字貨幣與超級央行

我們再看一下數字貨幣和超級央行的可能性。我認為，如果現金完全消失，電子貨幣需要進一步往前走，會走向兩層，一層是數字賬戶，一層是數字支付體系。走向這樣的兩層架構后，才可以使這個體系成為一個完全沒有漏洞、完全閉環的體系，而且是垂直總分賬的體系。因為垂直總分賬的體系，把它做成拉普拉斯系統做成智能合約是特別方便的。

我舉幾個瘋狂想法的例子：

第一，零利率或者流動性陷阱還存在嗎？央行完全有能力隨意定利率，從很低的負利率到零利率到很高的利率。如果是負利率對存款人的懲罰或者稅收政策，這都沒有問題。所以在未來，也許數字貨幣時代是不存在流動性陷阱的，零利率或者負利率都會顯得很正常，如果我們要對賬戶的余額，尤其是一些極其富有的余額進行歧視性的待遇。

第二，數字發行的條件性可能也可以。我們舉一個特別小的例子，量化寬松還有必要退出嗎？央行發行這些數字貨幣時就加上時間戳，央行雖然發的是帶有有效期的數字貨幣，有可能間接創造信用需求，接收到時間戳貨幣的使用者它不得不在有效期之內把這些數字貨幣使用掉。所以，央行現在只能夠創造貨幣供給，未來也許能夠創造信用需求。在超級央行的情況下，未來稅收系統、未來社會保障系統、未來社會救濟系統等等都會高度依賴于超級中央銀行。中央銀行的地位會隨著數字貨幣體系的形成，在整個國民經濟當中處于一個非常重要而獨特的地位。

關于數字貨幣的三個猜測

我想講一些猜測性的事情。

第一，由于數字貨幣和數字支付體系是未來，隨著我們整個生活線上化形成，因此線下零起點的東西都會慢慢消亡或者名存實亡。

第二，Libra是一個很重要的事情。Libra從底層到賬戶到支付有完整的設計，跟我們現在所看到的代幣和比特幣真的不一樣，Libra有自己的流量、自己的場景、自己的閉環系統。如果美國允許嘗試Libra，我們能不能設想或者建議一下，中國的監管部門、央行或者政府職能部門，也能夠允許我們中國的某一些金融科技公司嘗試類似于Libra的東西，因為我們比他們更有條件做得更好，而不是更差。

第三，法定數字貨幣仍然是非常重要的一個事情。彭文生做過一個有趣的研究：大約70%的國家央行都在關注數字貨幣，但其中大約有60%的央行傾向于在可預見的將來，央行發行法定數字貨幣的必要性和緊迫性并不是那么大。

以上這是我對數字貨幣的一些猜測，并不一定對，謝謝大家！

本文為作者在第三屆中國金融四十人伊春論壇全體大會三“數字貨幣發展和全球前景”上發表的主題演講。

(本文作者介紹：北京師范大學金融研究中心主任、中國金融四十人論壇成員)

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