RUN:Delphi Digital：深入解讀 THORChain 持續流動性資金池_RentalChain

加密貨幣研究機構DelphiDigital發布研報，全方面解讀去中心化跨鏈交易協議THORChain。報告上半部分介紹THORChain的技術實現。本文為報告下半部分，解讀其流動性資金池經濟模型。

撰文：YanLiberman、MedioDemarco，就職于加密貨幣研究機構DelphiDigital翻譯：Winkrypto

本文為加密貨幣研究機構DelphiDigital發布的「THORChain研究報告」部分章節，原報告發布時間為2019年12月，相關數據及信息狀態截至發布時間，但不影響理解項目核心內容。鏈聞獲得DelphiDigital授權轉載。

關鍵要點

THORChain獨特的自動做市商(AMM)機制的名稱是「持續流動性資金池(CLP)」，以此推動資產進出這些資金池。它與其他AMM的主要特征類似，比如，當交易規模的增加相對于資金池的規模更大時，滑點會增加;比如當價格開始偏離起點時，相對于買入和持有投資組合的策略而言，AMM有表現不佳的可能性。CLP模式的一個獨特功能是降低業績不佳的可能，特別是與Uniswap的XYK常數函數模型相比，我們在后面會詳細解釋。另一個獨特方面是基于滑點的流動性費用。當交易規模的增?速度快過資金池的增?速度，該機制會增加流動性提供商所收取的費用。這能有效的激勵流動性提供者(供應)積極尋找那些在交易規模和交易量(需求)上有增?跡象的池子。這樣一來，可以讓那些不在意成本的用戶付出較高的成本，同時，讓較小規模的交易能夠以低于大多數中心化交易所的成本進行。這是固定費率AMM無法提供的功能。在流動性方面，每個資金池由RUNE和另一種資產組成。為安全起?，節點綁定RUNE來獲得驗證網絡的權力。節點的資產總價值會受到經濟激勵(我們會展開講這個問題)，其大小至少與所有資金池質押資產的總值相同。這意味著，綁定和質押的RUNE總價值將是為提供流動性而質押的非RUNE資產價值的3倍。隨著質押資產的增加，RUNE的價值也將跟著增?。代幣的唯一用途，是通過適當激勵流動性提供商和節點運營商，實現早期流動性的冷啟動。這種回報會趨于下降，但又足以保證，在未來幾年其回報可抵消買入和持有策略的機會成本。RUNE代幣總供應是固定的，會單獨撥備一個代幣資金池來支持這一點。THORChain是一個可互操作的、針對特定應用的區塊鏈，可實現跨鏈的流動性池(或稱「資金池」)。

本文將深入探討RUNE代幣如何通過向各種用戶提供的用途來累積價值。我們還將分析其獨特的流動性資金池設計機制，以及與競爭對手的優劣對比。概括說來，它是滿足現有和未來兩個最大的受眾/用例，即非生產性資產和交易這兩大需求，讓兩者相互提供價值。非生產性資產是指用作價值存儲或交換媒介的資產。這一名稱并不意味著它們不重要，而是用以概括其在生態系統中大部分被閑置的功能。如果能讓閑置資產提供流動性以賺取費用，這將為閑置資產創建新的用途，如果操作正確，會有極大數量的受眾對此感興趣。在表格的另一邊，用戶可以以無需托管方式，在任何資金池中的任何資產之間匿名的交易該流動性。

持續流動性資金池CLP

THORChain采用名為「持續流動性資金池(CLP)」的自動做市商(AMM)機制，以推動交易。AMM是基于規則的交易程序，基于這些規則中變量的變化予以響應。管理AMM的單一規則是看彼此的區別。盡管某些機制的規則可能非常復雜，但所有操作都遵循一組規則，這可創建可預測性和穩定性。

CLP與Uniswap使用的XYK常數函數AMM有一些共同的特點，但也有一些值得注意的差異。在解釋THORChain的CLP和Uniswap的XYK之間的差異之前，值得解釋一下CLP的機制。CLP由兩種資產組成，其中一種資產自始至終是RUNE代幣。在本示例中，我們將使用BTC作為另一種資產來進行解釋。當交易者與資金池互動時，可以存入(賣出)RUNE并提取(買入)BTC，或者反過來賣出BTC并提取RUNE。在現實中會有許多資金池，每個資金池都有與RUNE一起質押的配對資產。這催生了跨資金池交易，交易者可以利用ETH/RUNE資金池，來用ETH買賣BTC。隨著新資金池的添加，現有資金池的基礎功效也會增加，因為它將催生越來越多的交易對組合。這也使得RUNE成為高流動性資產。

Fidelity Investments主管：比特幣未能突破3萬美元已經吸引了幾種山寨幣的獲利了結:金色財經報道，4 月 7 日，資產管理公司 Fidelity Investments 全球宏觀主管 Jurrien Timmer 在推特上表示，標準普爾 500 指數在過去九個月一直處于區間內，突破“遲早會到來”。比特幣未能突破 30,000 美元的水平已經吸引了幾種山寨幣的獲利了結，但其中一些出現了小幅回調。這表明交易者正在堅持他們的頭寸，期待走高。[2023/4/10 13:53:47]

相關公式(接下來幾?會詳細解釋)

價格滑點

與所有流動性資金池一樣，滑點是交易規模相對于流動性池深度的函數。交易規模越大，滑點就越高。總滑點是按照收到的資產相對于應收到的資產(假設整個交易以當前價格發生)的下降幅度來衡量的。交易結果(即整體滑點)由下面的公式計算得出。

很顯然，當交易規模占到流動性資金池中相當大的部分時，滑點會顯著增加。這解釋了為什么這些流動性資金池的規模增?很重要，因為這將幫助增強系統對交易者的吸引力。它還顯示了激勵機制如何實現自然配置。大型資金池可實現更大的交易能力和更多的總體交易額。這會導致流動性提供者的收費和收益率增加，激勵人們進一步增加這些資金池的流動性。右下?的圖表與資金池最初開始增?相關，但實際情況下，在嘗試衡量總體交易成本時，上部的圖表將更適用。比如CoinbasePro的BTC/USD交易對和幣安交易所中的BTC/USDT交易對在2019年平均交易規模分別為大約1350美元和900美元。THORChain資金池采用每個交易所中maker和taker手續費的中點，在交易單邊規模不超過200萬美元的情況下，它可以讓交易者以比上述交易所更低的成本進行交易。

交易溢價

在上?中計算滑點是合乎邏輯的，因為這種場景情況是，交易者知道他想賣出多少，但仍然等著了解他將收到的資產具體會減少多少。從支付溢價的?度來看也是很有幫助的，特別是當你知道自己具體想得到多少、但又需要弄清楚正常費率之上還會花費多少額外的費用。為了做到這一點，我們只是重新排列了上一實例中的方程，根據已知的輸出結果y求解x輸入值(如下圖所示)。

與滑點一樣，當資金池最初還較小時，過高的溢價也會成為一個擔憂。隨著資金池規模增加和單筆交易相對于資金池的占比下降，溢價會迅速縮水。CLP模式的架構也限制了任何單筆交易的規模。如果考慮前面的示例，當您對資金池的輸入值與該資金池中輸入的資產的總體規模相同，就到達了單筆購買的上限。這會導致您收到的輸出值為資金池輸出規模的25%，即意味著出現75%的滑點。具體到這個例子，您必須支付300%的溢價才能購買資金池25%的資產。如果您將輸入資產增加到資金池輸入端的100%以上，您收到的輸出值實際上將開始下降。這是CLP原始公式的函數，在計算輸出值時，分母開始以比分子慢的速度縮小，以至于輸入值大小超過100%時輸出結果趨于下降。更簡單地說，如果您使用Rune購買BTC，您在一筆交易中可以購買的BTC上限不會超過資金池規模的25%，這實際上需要您將池中的RUNE數量翻倍。

流動性激勵機制

交易規模和滑點之間的關系，對于交易者而言，在流動性資金池中一直是方向一致的，但是，滑點的底層機制可能有所不同，這就是可以引入創造性激勵機制的地方。THORChain嵌入基于滑點的流動性費用，收取的該費用最終歸流動性提供商(LP)所有。隨著交易規模相對于資金池占比的提高，LP賺到的流動性費用也會增加。

從交易者的?度來看，底層的費用分配并沒那么重要。流動性費用和普通滑點都降低了最終的輸出值，這意味著交易者的注意力將集中在總滑點上。然而，流動性費用對LP來說很重要，因為它激勵他們尋找流動性需求。現在被動和主動提供商都有了，從而提高了提供流動性的效率。

富達的加密投資產品FidelityCrypto已向所有用戶開放:金色財經報道，Fidelity Digital Assets 最近悄悄地為大眾開放了對 Fidelity Crypto 的訪問。數百萬用戶現在可以在該平臺上免傭金交易比特幣和以太幣。該應用程序以前僅限于候補名單，用戶可以滾動訪問。Fidelity Crypto 向新老客戶開放，新客戶必須在設置過程中創建一個 Fidelity Brokerage 賬戶。該服務并非在所有州都可用。

比特幣和以太坊是用戶現在可以交易的兩種資產，而且交易是免傭金的。該公司將收取不超過 1% 的差價。該平臺尚未啟用提款。據知情人士透露，全面發布是在過去幾周內進行的。[2023/3/16 13:06:53]

在下方圖表中，我們顯示了構成總滑點的內容。灰色線下方的區域表示分配給LP的部分，其余部分可以認為是套利者可以捕獲的部分。雖然LP獲得的流動性費用確實隨著交易規模而增加，但增?速度比滑點慢，導致進入LP的滑點份額從最初的50%降到最后的33%。實際上，這種下降并不重要，因為相對于整個資金池，交易規模很少會達到如此高的占比。即使交易規模達到資金池存款深度的20%，LP仍會將超過的45%的總滑點作為費用而收入囊中。

這種結構將收益更多轉移給LP，而不是被套利交易者所用，使得提供流動性的回報變得極具吸引力。一般來說，LP將交易規模與資金池深度的比率推至最高時收益最佳，因為屆時其收取的費用份額達到最大。

THORChain的CLP模式的基礎是將較大部分的收益分配給LP。這創造了一種環境，鼓勵LP積極尋找最大的供給(以流動性的形式)和需求(以交易欲望的形式)不匹配情況。這有助于創造一種引導效應，可以促進添加新資金池的創建，同時鼓勵更高效地分配現有資本。我們將在后文中討論THORChain在幫助引導流動性方面正在采取哪些措施，以及CLP機制與XYK資金池的對比。

套利

為了更好地理解本小節，我們可以退后一步，了解一下這些資金池的運行方式，以及不同的參與者如何與之交互。這些資金池只是一個資產對，每個資產在資金池的價格由池中的資產比率決定，常規交易者純粹是出于流入和流出資產的目的而使用這些資金池，而套利者則由于維持了內部比率和外部價格之間的平衡而得到獎勵。套利機會源于兩種情況:

有人通過存入一項資產并撤出另一項資產來與交易池進行交易，導致該比率與外部價格失去平價關系。外部價格已發生變化，現行的總資產比率不再與外部價格一致。因此，價格波動期通常會給AMM帶來最高的交易額時間段。套利交易者在不斷調整資金池的平衡以確保平價。

套利在一定程度上是以流動性提供者的利益為代價的。CLP模式使套利最大化變得有些困難，因為不可能在一筆交易中捕獲套利。取而代之的是，必須進行多次交易以逐漸縮小資金池與外部價格之間的價差。就場景而言，當缺口被一筆交易填平，即使價差相差25個基點，套利交易者的收益也會是0。當價差增加時，利潤最大化的交易意味著會將價差收窄。相反，當價差減小時，理想交易會將大部分價差填平。在圖表中你可以看到，最有利可圖的套利交易，以及資金池與外部市場之間的價差，這兩者之間的關系。

交易者需要耐心，并隨著時間的推移逐漸捕捉套利，這些具有積極的連鎖效應。由于需要進行多次交易，因此為其他交易者提供了參與的機會，有可能導致交易量增加。同時，提高低效率套利的可能性，回讓流動性提供者減少表現不佳的可能性。

任何LP關注的一個重要問題是「當價格偏離我的切入點時，我通過提供流動性來賺錢的投資組合，比起買入和持有策略的收益會遜色多少?」稍后我們將會與Uniswap的XYK模式進行比較，但首先需要了解CLPAMM的工作原理。如上一?所述，當套利完美執行時，LP的損失達到峰值。很難用一個直接公式來評估與特定價格變動相關的損失，因為需要多個特定交易來收窄價格差距，并且隨著當前價格價差而變化。不過我們已經建立了一個模型切實實現這一點，因此，我們能夠推導出任何價格變動帶來的這些潛在的損失。

Bitkraft Ventures和Delphi Digital達成合作共同進軍區塊鏈游戲行業:4月30日，專注于游戲的風險投資基金Bitkraft Ventures已與加密行業研究公司Delphi Digital達成合作，共同進軍區塊鏈游戲行業并投資加密資產和區塊鏈技術公司。

Bitkraft成立于2015年，目前管理超過4億美元資產，2020年8月，該公司籌集1.65億美元用于投資數字游戲和電子競技項目。

Delphi Digital成立于2018年，是一家專注于加密和數字資產的機構級研究公司。（Cointelegraph）[2021/4/30 21:12:56]

重要的是要記住，如果每筆套利交易都執行到完美情況，直到兩者價格持平，LP確實會出現比買入/持有策略收益減少的情況。由于這種情況近乎是不可能的，所以可以把它想象為最壞的場景。初始交易是套利最多的交易，因此當這些交易執行不當時，LP的損失可以大大減輕。套利交易執行不力更直接的原因是指沒有耐心地試圖抓住套利機會，在單筆交易中將內部和外部價格之間的價差一下填補太多。當交易者的套利交易執行遠低于最佳水平時，它減少了LP因后續套利可能造成的潛在損失，因為LP的潛在損失會隨著價差的增加而增加。雖然這稍后會解釋，但重要的是要了解，這些不是與Uniswap場景類似的套利損失(impermanentloss)，而是未具體實現的潛在損失，套利交易者如果利用得當是會造成此類損失的。由于這些場景不會在真空中發生，其他非套利動機的個人也將在這些機會期間進行交易，從而降低LP遭遇最大損失的可能性。有些交易實際上會導致交易者的損失，尤其是當他們的目標是正常交易而不是套利時，這些交易產生的費用回流到資金池和LP的腰包。

為了判斷質押是否值得，下一個合乎邏輯的思維練習是建立一個潛在的收益率，并了解抵消純買入/持有策略潛在損失的可能性。但是，在執行此操作之前，值得先看看RUNE的整體代幣經濟學，以了解收益的來源和分配。

激勵鐘擺Pendulum

RUNE代幣以獨特的功能方式集成到THORChain中，使其價值與平臺的增?直接關聯，并成為其安全性不可或缺的保障。每當有1美元的非RUNE資產質押到THORChain中，資金池中同時還必須有價值1美元的RUNE作為交易對質押。在安全方面有綁定資本，這代表著節點綁定的所有RUNE，其結構與全部質押資本(包括RUNE和外部資產)成1:1的比例。這意味著THORChain鎖定的RUNE總價值是作為流動性所質押的外部非RUNE資產價值的3倍。

安全性通過激勵鐘擺加以強化，后者有助于確保節點綁定的RUNE值大于被質押的外部資本。正如我們在上文演示的那樣，在流動性資金池中質押的非RUNE資產是這里真正的賞金，因為惡意節點的一次攻擊可能會導致RUNE的價格從懸崖上跌落。在下方的表中，「分配」(Distribution)的部分僅限于RUNE。「綁定」(Bond)部分表示節點中綁定的RUNE的總價值，「質押」(Staked)部分表示RUNE被押注為流動性資金。質押資本的另外一半，在這里未展示出來，代表用于提供流動性(即賞金)的所有其他資產的累積價值。

從理論上講，綁定的RUNE越多，尤其是相對于其他資產的比例越高，網絡就越安全。相反，綁定資本相對于質押的資本比例降低，隨著攻擊向量暴露越來越嚴重和賞金的相對增多，網絡變得更加不安全。這種結構確保:如果綁定資本相對于質押資本開始下降，綁定資本一方將受到巨大的激勵，其形式是他們拿到回報的份額會增加，同時以減少收益分配的形式對質押一方產生強烈的抑制作用，也就增強了網絡的安全性。

這一表格展示了當網絡處于資產平衡時，節點肯定會獲得較大的收益，實際上近乎翻倍。考慮到運行節點的成本、運行節點相對于提供流動性會有更多的操作摩擦、以及所有誠實的參與者會從盡可能安全的網絡獲益等原因，這是合理的結果。在兩組之間分配的資金就是全部的系統性總收入。

Delphi Digital聯合創始人質疑“幣安智能鏈”的去中心化程度:數字資產研究公司Delphi Digital聯合創始人Tom Shaughnessy就“幣安智能鏈”評價稱：“雖然幣安智能鏈的發布備受矚目，但在構建去中心化的未來方面，它肯定不是以太坊和其他可編程區塊鏈競爭競爭對手。考慮到CZ（趙長鵬）的影響力和BNB份額，該鏈存在被中心控制的可能。”（Cointelegraph）[2020/4/27]

系統收入-發行

系統收入，包括區塊獎勵和流動性費用，是一種可以從財務上激勵區塊鏈中各種?色參與且誠實參與的燃料。THORChain是一個很好的例子，展示了類似這樣的項目如何從事先就有代幣中受益。使用代幣，特別是在早期，通過向LP提供額外獎勵來幫助實現流動性的冷啟動，這是激勵LP和增加流動性資金池的有效方法。不用說，這比起沒有代幣的AMM具有潛在的優勢。需要說明的是，這些代幣已經發行，但放在單獨的資金池中，并按預設計劃分發。

收益由多種因素決定，因此值得單獨分析。首先，我們將專注于發行代幣產生的收益。有2.2億枚RUNE代幣預留給節點運營者和LP作為發行收益。每個月，系統分配剩余流通量1/72的代幣，最終達到5億枚供應量的硬頂。這種發行已經預先確定，發行時與質押供應量的百分比無關，這意味著，隨著為節點所質押的供應量和提供流動性所占的比例下降，收益會上升。這為個人使用代幣來捕獲這種收益創造了基礎趨勢，從而降低了圍繞攻擊向量的潛在?險，因為獲取惡意攻擊網絡所需的實際代幣量會變得越來越困難。在可持續性方面，由于發行量下降和各種解鎖的流通供應的增加，這一收益肯定會下降。絕大多數代幣將于2021年3月解鎖，從這點開始，收益率的下降將變得非常緩慢。然而到那時，只有16.6%(3660萬)用于補充收益的代幣將被使用，從而確保這種引導機制能夠?期存在。2021年3月的網絡總發行量將下降至11%，隨著時間的推移，網絡發行量將繼續逐步下降，最早在2025年3月降至4%以下。

系統收入-流動性費用

新幣發行將是早期引導流動性的機制，但從?期來看，流動性費用將保持對LP的激勵。如公式和可視化圖表所示，流動性費用隨存款深度線性縮放，在交易變得很大之后，線性坡度會放緩，由于絕大多數交易將存在于存款深度窗口中，它們實際上大多呈線性擴大。

在前一節中我們討論了在交易占資金池較大部分情況下，流動性費用機制如何通過向LP支付更高的費用來激勵流動性資金池的增?。這是將交易需求與流動性供應相匹配的好方法，也是固定費用AMM無法提供的功能，因為它本質上費用是固定的。使用固定費用AMM，交易費用始終占據整體交易的相同比例。作為流動性提供者LP，這不會為您主動解決流動性和需求不匹配問題而帶來任何額外的激勵。這意味著用于提供流動性的現有資本沒有動力去更有效地提供資本，這實際上給交易者帶來直接成本，因為他們的交易現在由于缺乏足夠的資金池深度而產生額外的滑點。然后，幫助資金池恢復平衡的套利者會捕獲該滑點，因而減少了LP的收益，并為交易者帶來額外的成本。

從交易者的?度來看，滑點就是滑點。他們主要關心的是能用投入資金池里的資產從資金池里得到什么。滑點的基本構成無關緊要，他們主要是希望將其最小化。實際上，總滑點由多種因素組成，主要驅動因素通常是資金池交易的機制，次要因素是費用和交易所需的燃料。你可以放心地說，所有交易者通常傾向于盡量減少滑點，但在許多情況下，希望盡快進行交易是比減少滑點更重要的任務(我們稍后會展開解釋非貨幣動機)。從LP的?度來看，重要的因素是收益率，以及提供流動性的資產相對于買入持倉策略是否收益欠佳。多數AMM沒有有效的方式，可以讓LP利用對費用暫時的半不可知態度，同時又能靈活的滿足普通交易者的需求。我們將切實地展示CLP機制的流動性收費結構如何以價值累積的方式利用這一動態。

UniswapvsTHORChain-介紹

天算（DELPHY）與OracleChain達成戰略合作:12月28日，天算（DELPHY）與OracleChain達成戰略合作，據了解，此前天算就曾獲得節點資本的投資，這次又與OracleChain合作之后，雙方還將在區塊鏈技術、市場和社區領域展開長期合作。[2017/12/29]

為了進行分析和比較，我們審查了12月Uniswap最大且最活躍的資金池之一ETH/MKR的每筆交易。由于內部交易和各種DeFi平臺之間交易的復雜情況，很難獲得包含每項交易必要信息的完全詳盡的清單。我們必須確定一個包含超過(1.1萬多筆交易)中90%交易的列表，我們認為這些交易已經足夠了。

這種分析另一個值得關注的前提條件是，不可能假設每個人對每筆交易的反應都完全一樣，但在看過這些結果之后，可以認為，絕大多數人不會做出差別太大的反應。我們試圖說明的重要一點是:基于滑點的流動性費用允許動機各不相同的市場參與者繼續出于自身的最佳利益采取行動，同時讓其他也這樣做的人受益。

UniswapvsTHORChain-流動性費用

基于滑點的流動性費用迫使成本去滿足需求。在特別短的時間范圍內，交易金額小的個人交易可能不需要較大的流動性。這意味著，比起那些更積極尋求流動性的人而言，這些小額交易者對成本更為敏感。再強調一下，所有交易者都可能對成本敏感，但某些交易者還有其他更迫切的動機。讓成本敏感的交易者能以比固定費率機制更便宜的成本交易，就能照顧到他們的主要利益，并從他們的交易量中獲益。另一方面就是大規模的交易者。我們知道，總滑點會隨著交易規模的增加而增加，因此，當看到大型交易時，您已經假定這些個人表現出對價格彈性的敏感度較低，他們更希望快速獲得資產。CLP模式有效地允許所有交易者和LP從向這些人收取更多費用的能力中獲益，而固定利率模型沒有能力利用這一點。

我們在下面的表格中通過將交易分成不同的規模，展示兩種模式之間的流動性費用累積和整體交易費用如何變化，以此了解這些動態具體如何發揮作用。Uniswap的固定流動性費用導致較小交易中的費用占比較高，而較大交易費用成本則相對較低。由于流動性費用固定，總滑點上升，這筆收益繞過了流動性提供者LP，最終落入套利交易者的錢袋中。因此Uniswap的流動性費用來源相對均勻分布，但仍然向低端傾斜，因為大量的交易來自于小額交易。THORChain模式使得小額交易組平均總滑點為0.12%，而對其收取的平均流動性費用僅為0.06%，從而迎合了其對成本的敏感。THORChain的CLP模式肯定會在高端導致更高的總滑點，當交易規模超過資金池深度的0.50%時，會超過Uniswap的總滑點。重要的方面是流動性費用隨其增?。從0.50%到1%的區間來看，CLP平均總滑點比Uniswap高出0.40個百分點，然而，所有這些滑點基本上都累積進入流動性費用，因為后者也大約高出0.40個百分點。在規模最大的區間也一樣，這時非流動性滑點兩者持平，但THORChain的平均流動性費用要高出5倍以上。

UniswapvsTHORChain-收益

這是從對成本不敏感的交易者身上榨取價值的一種有效方法，能極大地有利于流動性提供者LP。有一組交易盡管交易額僅占15.1%，交易量僅占1.1%，但卻讓LP能夠從中提取最大價值，在LP的收入來源中占到61%。這種提取補貼了小規模交易者，使得整體交易的總滑點中位數較低，僅為0.094%。這比大多數中心化交易所還便宜，同時仍然是匿名的，而且錢包轉移非常便利。這兩種模式的費用收入來源的差異確實分別說明了它們是如何發揮作用的。

雖然THORChain確實收取更高的流動性費用總額，但重要的是要記住，這仍然與基于發行的獎勵匯集在一起，形成系統收入，然后分配給驗證人和LP。盡管THORChain在本示例中收取了提供流動性資本65%的年收益，但只有21.7%的收益實際流入LP，而剩余的2/3則流入節點。這21.7%代表流動性費用部分，但另外還有發行收益予以補充。如系統收入分配中所示，鎖定在節點和流動性資金池中的代幣供應所占百分比下滑。上面表中的綜合收益率假定80%的代幣已被質押。我們認為這是一個合理的期望，有幾個原因。一方面，質押者將在最初幾個月/幾年獲得相當可觀的保證回報，激勵個人參與網絡以捕捉該收益，從而對總供應量產生上行壓力。另一方面，有一些多余的浮點來源將永久存在。其中一個是排隊等待被選中作為驗證人的節點候選者，另一個是純投機者，他們單純將代幣作為投資頭寸，但不打算參與網絡。無論哪種方式，這種補充性的發行都是一種強大的流動性引導機制，因為它可以舒適地抵消LP可能面臨的任何潛在的收益不佳，從而為潛在的LP掃清了價格?險。

滑點與流動性費用比較

總滑點中那些不能助漲流動性的部分，會有效地將價值轉移給套利交易者，因為這部分會導致資金池進一步失去平衡。雖然這不一定帶來負面影響，因為套利交易者往往是交易量的主要推動元素，但它確實減少了流動性提供者(LP)的潛在收益。Uniswap的固定利率流動性成本為0.30%，從而形成一個總滑點的地板，防止小額交易的成本降得過低。這將導致Uniswap流動性費用在總滑點中的占比，在盡可能小的交易規模中達到峰值，如「小規模情況下滑點圖表」所示。THORChain基于滑點的費用模式允許有成本意識的交易者通過交易規模縮減交易費用。這種動態解釋了為什么Uniswap的收入來源與THORChain相比，總費用中較大的比例來自小交易者，這當然可以被看作是Uniswap的一個積極因素，特別是當這些資金池的規模不斷增?時。

隨著時間的推移，如果這些資金池繼續增加規模，可以預期會有越來越多大鱷交易進入費用占比最低區間，有利于Uniswap賺取更多的流動性費用。對于任何用非RUNE資產交易另一種非RUNE資產的個人而言，由于每個資金池中都擁有RUNE，因此這種交易需要支付兩次費用，對THORChain收益的擔心也可以緩解一些。交易將發生在幕后，對交易者而言過程更容易，但費用仍然適用。不得不權衡的另一個可能影響的緩沖劑是，低費用可能會吸引額外的交易量，因此，需要權衡較低的費用與增加的交易量對滑點的影響。

一旦交易規模超過資金池的30個基點，THORChain的使用成本就會更高，而且這種差異會隨著時間的推移而擴大。雖然這當然可以起到對交易者的威懾作用，但兩個系統之間的價格差異起初并不太嚴重。然而，THORChain流動性費用在總滑點中所占的份額保持了較高的水平，這使得LP能夠比同等交易規模的Uniswap多收取一部分費用。

非永久性和永久性損失

XYK常數函數模式和THORChain基于滑點的CLP模式在某些方面差異很大，因此很難單純進行一對一比較。當價格在XYK模式中發生偏離時，當投資組合價值在曲線K上振蕩時，損失被視為非永久性的。價格可以繼續按任何順序隨機變化，但如果它們回到平價，投資組合就不會有任何損失。使用XYK模式，通過比較流動性收益率與非永久性損失(也被稱為「套利損失」)來評估盈利能力。

由于流動性費用匯聚到資金池中，而不是被分配，因此通過比較常數函數的平方根和流動性代幣數量的比率，來衡量流動性收益率，并查看該比率的增加幅度。這種增?代表了流動性收益率。隨著進入資金池的新資本和累積到資金池中的費用增?，常數函數的平方根不斷增?。流動性代幣只能通過進入資金池的新資本增加而增加。通過兩者相除，新資本的影響消除，只留下累積到資金池中的費用會影響其大小。

CLP模式還有一個流動性代幣，以可比方式增加，但是，非永久性損失方面并不存在。使用CLP結構，您可以通過遵循所有理想交易最大化套利場景，來模擬虧損峰值，我們就是用這樣的方法創建該曲線。不過認為這種情況現實中是不會發生的，因此只是一個了解損失可能有多大的工具。實際損失可能會少一些，因為你將有多個交易同時發生，每個交易者將成功地最大化套利，那是不合理的假設。當套利的區塊鏈中發生一個錯誤交易時，就會影響LP的收益。我們可以推斷價格變化，盡管沒有伴隨著非永久性的損失，對CLP中LP的傷害可能比XYK模式要小。盡管XYK模式中的損失是非永久性的，但需要資產價格恢復到第1天的值，才能消除這種非永久性損失。

經濟?險與?期可持續性

短期來看，僅RUNE的發行就能提供必要的激勵，讓人們質押資產為流動性提供資本。理想情況下將引導足夠的資金池深度，使其中的交易具有經濟意義。匿名交易的能力和使用自有錢包的便利性，也將是交易量的穩定驅動因素，即使其經濟因素遜色于中心化交易所。由于為流動性而質押了資產，又因為安全性因素，流動性資金池及節點綁定的RUNE必須保持3倍于質押的非RUNE資產，因此RUNE被迫升值。這種到位的機制似乎足夠有效，足以維持這一比率。

當流動性資金池中RUNE資產與非RUNE資產池為保持1:1比率時，存在套利機會，套利者的交易使流動性資金池回到平價。當節點綁定的、用于保護網絡的RUNE資產價值與流動性資金池中的資產不平衡時，節點分享的流動性費用比例將顯著增加，為其他節點上線創造了強大的財務激勵。THORChain的資產規模如果達到Uniswaps當前的2500萬美元流動性水準，這意味著屆時THORChain上鎖定的RUNE總價值必須為7500萬美元。可以合理地假設，考慮到像任何增值性代幣一樣，總是有人純粹為投機獲利而持有RUNE，RUNE的流通量數字會更高。因為還有潛在節點排隊等待被批準成為驗證人，他們將鎖定相應的RUNE，因此鎖定的RUNE總量會更高。

從?期來看，隨著資金池規模開始增?，人們可能會擔心總的流動性費用是否足以支持這種規模的網絡。流動性費用用于支付給LP和節點運營商。隨著資金池規模擴大、交易規模相對于資金池的規模縮小，這意味著個人支付的費用將越來越少。這種機制在中短期內非常有用，但如果費用不足以支持網絡，將帶來?期性?險。總收入中由發行新幣支持的部分將減輕這種?險，但隨著時間的推移，回報也會下降。

前面提到的一個潛在的緩解因素是，每個資金池中一半資產是RUNE，這意味著為了跨兩個非RUNE資產進行交易，您需要向兩個資金池支付費用。Uniswap中已經存在這種情況，早期肯定會被高度重視隱私和訪問的交易者加以利用。隨著這些資金池的增?，它可能會變得更加常?，而且進行這些交易在經濟上很有吸引力。本報告中的UniswapvsTHORChain對比分析結果中采用的是Uniswap中一個資金池為例，其單個月平均近300萬美元總流動性(ETHMKR)、成交交易金額約2250萬美元。THORChain如果有如此規模的資金池就可以支持(相比Uniswap)有競爭力的價格，特別是在一些較小的交易，雖然對于一些較大的交易而言成本可能更高。

當個人決定提供提供流動性時，他們總是要權衡?險。如果此網絡顯著增?，則技術?險會隨著攻擊向量有限而降低。業績不佳的財務?險將始終存在，但CLP模式有助于顯著降低這一?險，并讓非增值性資產的收益能打平，至少不會大幅度落后。

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