AUR:鏈上擔保與非擔保債券_Restaurant DeFi

Overview概述

本文將以ytoken和Nivaura推出的債券為例，探討鏈上債券的先進性與局限性。

Report報告

無擔保債券與有擔保債券

債券產品在DeFi世界中的應用和借貸并無太大差別，在擔保性質上同樣分為有擔保債券和無擔保債券。其中最具代表性的有擔保債券為YieldProtocol推出的yToken，而最具代表性的非擔保債券是Nivaura推出的區塊鏈上的公司債。

yToken

yToken在結構上就是一個零息債券。以yDAI為例，鑄造者通過寫好的智能合約存入ETH鑄造yDAI，此時的鑄造者即為借款人。鑄造者可以在uniswap通過yDAI和DAI的交易對換取DAI，從而完成借款步驟。而貸款人則通過Uniswap購買折價的yDAI并持有一段時間，在到期日兌換成與面值相對應的資產來獲取固定利率收益。

以yDAI作為例子，首先部署yDAI智能合約需要四個參數：標的資產、質押資產、到期日、質押率。比如，一個標準的yToken智能合約看起來會是這樣：標的資產為DAI、質押資產為ETH、到期日為2021年1月1日、質押率為200%。

Arkham：美國政府目前在鏈上保管著超過60億美元的BTC:金色財經報道，據Arkham在社交媒體上稱，美國政府目前在鏈上保管著超過60億美元的BTC。他們的BTC持有量包括從三個事件中繳獲：2020 年從絲綢之路扣押 6.937 萬枚 BTC；2022 年從 Bitfinex 黑客攻擊中扣押 9.464 萬枚 BTC；2022 年扣押 James Zhong 5.1326 萬枚 BTC。

2023 年 3 月 7 日，美國政府通過三筆交易向 Coinbase 發送了 9861 BTC，以將其清算為美元。這似乎是與貿易伙伴的結算交易，美國政府似乎在 2023 年第一季度按 TWAP（時間加權平均價格）出售了 BTC。[2023/5/6 14:46:09]

這樣即意味著鑄造者需要質押價值200美元的ETH，就會生成面值為100美元的yDAI。所有的質押資產都會進入合約的vault，每鑄造新的yDAI都會增加vault的債務，銷毀yDAI則會減少債務，整個流程如下圖所示。

這個產品其實非常容易理解，其邏輯仍舊與抵押貸款相同，只是通過yToken作為媒介完成了一個零息債券發行。這種思路非常巧妙，但其更巧妙的是這個產品提供了一種通過市場界定原始債券收益率曲線的可能性。傳統世界的收益率曲線包括了銀行間債券市場結算數據、交易所債券的成交數據、債券柜臺的雙邊報價、銀行間債券市場的雙邊報價以及市場成員收益率的估值數據。而yToken的收益率曲線同樣參考了AAVE、COMPOUND等借貸平臺的收益率曲線，這為DeFi世界大宗債券交易的價格發現機制打下了一個基礎。

比特幣鏈上交易量創15個月新低:金色財經報道，據Glassnode數據顯示，比特幣鏈上交易量（變動調整后）在過去一小時（7日均值）達到15,808.778 BTC，創15個月新低。

此前，11月30日觀察到的15個月低點數值為15,817.017 BTC。[2022/12/4 21:20:33]

債券收益率曲線的重要性不言而喻，收益率曲線可為債券發行人提供當前市場上的其對應債券品種的各期限債券合理的收益率水平，為其制定發行計劃提供參考，也可為各類債券投資者提供當前市場上各類債券的合理的收益率水平，為其進行債券投資提供參考，還可以為第三方機構做鏈上債券資產審計、評估及債券評級時提供參考，特別是為下一步無擔保債券的債券定價起到了奠基作用。

LuxDeco債券

英國奢侈品零售公司LuxDeco發行了兩只區塊鏈債券。第一種債券是種正常結構的常規注冊英鎊債券。另外一只實驗性債券是世界上第一種以加密貨幣計價的債券，在公開發行的區塊鏈上進行了完全注冊、清算和結算。

常規區塊鏈債券

常規債券的結構就像一個常規的私募債券，通過清算系統進行清算。我們先來看一下普通債券的流程結構。

Zebec協議在Solana區塊鏈上啟動并籌集550萬美元:金色財經報道，為員工提供實時加密貨幣支付的Zebec協議宣布，已在Solana區塊鏈上啟動，并籌集了由Republic Capital共同領導的550萬美元融資。其首個應用程序Zebec Payroll允許員工以USDC或其他穩定幣獲得工資的立即支付。本輪融資由Republic Capital、Shima Capital和Breyer Capital領投，Launchpad Capital、Meltem Demirors、Resolute Ventures、Infinity Ventures Crypto和Joe McCann跟投。[2021/11/11 6:45:10]

這種模式下，合法權益和實益權益被分割。被指定人的姓名登記在由登記官保管的登記冊上。被指定人在清算系統中持有債券，而在清算系統中的賬戶持有人持有債券的實益所有權。通常受益持有人通過一個保管人來持有債券，最終受益持有人通過一個托管人(即清算系統中的賬戶持有人)來持有債券。

債券的本息由發行方通過支付代理支付，通常是一家大型國際銀行。到了向債券持有人付款的時候，發行機構就向付款代理支付，后者通過清算系統進行后續付款，最終支付給最終受益所有人。因此，付款必須從發行人到付款代理，再到結算系統，然后可能要到一個或多個保管人，最后才到達有權付款的人手中。一些市場參與者還選擇讓受托人代表債券持有人，保護他們的利益。

觀點：鏈上信號表明比特幣在確認突破2萬美元之前，可能會看到進一步的修正:12月8日，glassnode發布2020年第49周鏈上周報表示，在第49周，BTC在19000美元附近整理。鏈上信號表明，在比特幣確認突破2萬美元之前，可能會看到進一步的修正。[2020/12/9 14:42:04]

除了清算系統取代了Nivaura的平臺(公眾區塊鏈平臺)，Nivaura作為支付代理之外，常規區塊鏈債券的結構與上面的結構非常相似。Nivaura獲得了FCA的授權和監管，并擁有適當的CASS權限來持有客戶的資金和資產。作為測試的一部分，投資者在LuxDeco投資的所有資金都被支付到Nivaura的客戶賬戶中。因此，以英鎊計價的交易以傳統方式記錄和構建，但Nivaura也將其記錄在區塊鏈上，以演示基于區塊鏈的債券如何運作。

結果如下:

投資者將他們的現金通過銀行轉賬支付到Nivaura的客戶賬戶。收到款項后，投資者在Nivaura平臺上的現金賬戶被記入相關金額的貸方。在結算后，這些債券被發行到LuxDeco的證券賬戶，然后以交割對付款的方式轉移給投資者。當現金從投資者的現金賬戶轉入LuxDeco的現金賬戶時，證券從LuxDeco的證券賬戶轉入相關投資者的證券賬戶。證券從發行人向投資者的轉讓記錄在作為登記冊的區塊鏈上。這使得合法和實益所有權與實際的最終投資者相統一。

動態 | 阿曼首次在區塊鏈上進行貿易融資交易:據Cointelegraph消息，阿曼最大的石油和天然氣公司之一阿曼石油及煉油和石油工業集團(Oman Oil and Orpic Group)和匯豐銀行（HSBC Bank）執行了該國第一筆基于區塊鏈的貿易融資交易，即將聚丙烯出售給阿布扎比國家地毯廠。該交易是使用R3的開源區塊鏈平臺Corda進行的。[2019/11/24]

這里使用的方法也為法定貨幣的標記提供了一個模型。投資者向Nivaura的LuxDeco客戶賬戶支付了英鎊。這些現金被固定在客戶賬戶中，然后被標記在區塊鏈上，也就是說，一旦從真實的銀行賬戶中收到現金，Nivaura就以代幣的形式將這些現金存入LuxDeco的區塊鏈錢包。在一個以區塊鏈為基礎的商業廣泛存在的世界里，LuxDeco將能夠將這些標記現金用于其業務所需的物品，然后進行銷售，從而產生更多標記現金用于支付利息，并最終支付本金。到了償還債券的時候，LuxDeco將從區塊鏈錢包中拿出現金支付給投資者的錢包。現實世界中的現金仍在Nivaura客戶賬戶中，此時投資者可以保留其區塊鏈表示，并購買其他東西或從Nivaura客戶賬戶中贖回到他們的現實世界銀行賬戶中。

數字貨幣計價債券

這只實驗性債券也是LuxDeco通過Nivaura的平臺發行的，但以ETH計價，以太是公共以太坊區塊鏈的本地加密貨幣。因此，這是有史以來第一個使用智能合約完全以公開區塊鏈結算的加密貨幣債券。數字貨幣計價債券實際上已經完全確定了區塊鏈以合法的方式出現在了監管框架內。這種以加密貨幣計價的債券意義重大，因為這是有史以來第一次有可能在不使用任何傳統的現有金融基礎設施的情況下，發行和支付一種具有法律效力的金融工具。

這種實驗性債券的發行方式非常簡單。投資者將ETH從他們現有的區塊鏈錢包轉移到他們的Nivaura加密貨幣錢包。結算時，ETH從投資者的加密貨幣錢包地址轉移到LuxDeco的地址，債券從LuxDeco的證券錢包地址轉移到投資者的地址。所有這些都記錄在Ethereum區塊鏈上，并通過Nivaura平臺上的Nivaura區塊鏈界面顯示出來。因此，債券的結構比傳統發行和控制發行都要簡單得多，如下結構圖所示:傳統債券發行相對復雜。被提名人擁有合法所有權，而清算系統中的賬戶持有人擁有實益所有權。這些文件還充分規定了在某些情況下，包括在結算系統停止運作的情況下，向個人投資者頒發最終證書。發行方和注冊商、發行方和支付代理之間的關系也需要商定和記錄。對于資本市場從業者來說，這是標準做法，但對于一個以前從未發行過債券、希望了解自己簽署了什么協議的發行人來說，這可能是一個耗時且代價高昂的過程。

從監管角度來看，區塊鏈構成了一個獨立的第三方，這滿足了第三方對登記進行核對的要求。區塊鏈作為登記證明，從而表示合法和實益所有權。因為FCA承認區塊鏈是一個獨立的第三方，所以不需要注冊商來保持持有者的注冊，注冊人就是區塊鏈。

在控制和實驗債券中使用的方法簡化了證券發行，在許多方面降低了成本。首先，這意味著法律費用和復雜性都減少了，因為文件和結構更簡單，大大降低了首次發行者難以應付的復雜性。第二，沒有登記人意味著可以取消簽發人與登記人之間需要建立的正常合同關系，簽發人不需要支付一名登記人來執行這項職能。第三，支付可以在對等的基礎上進行，智能合約被用來擴充正式的法律合同，自動化債券的交付以及利息和本金的支付。

區塊鏈提供了簡化結構、減少參與方數量和文檔數量以及自動化許多過程的機會，節省復雜性、時間和成本。

鏈上債券的局限性

其實二者均有其進步性，但局限性也非常明顯。在隱私性、可伸縮性和性能方面存在限制。此外，在智能合約中很容易引入漏洞，且漏洞很多情況下并不可逆，導致資產被鎖死，從而永久丟失。yToken的結構簡單，邏輯清晰，執行難度較小，但在其安全憂慮的基礎上，還需要考慮非抵押情況下，由于區塊鏈僅起到登記與分發作用，對于對于債券違約的追償情況仍舊是區塊鏈本身無法解決的問題。

Conclusion結語

目前為止，鏈上債券的發展實驗性遠大于實用性。目前這兩種發展的思路都非常清晰：一種是利用最輕的體量去做粗糙的事情，其背后是對于市場基礎建設的構建和探討意圖。另一種是擁抱監管，用最合規的手段擁抱最大的市場。兩者都代表著其背后發展思路的天差地別。

風險提示：

警惕打著區塊鏈和新技術的旗號進行非法金融活動，標準共識堅決抵制利用區塊鏈進行非法集資、網絡傳銷、ICO及各種變種、傳播不良信息等各類違法行為。

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