原文作者:quantumzebra?123?
“雖然GMX在當下的熊市里呼風喚雨,但它可能會在牛市中崩盤。”一個朋友最近又開始散播關于GMX的FUD。“GMX的機制設計會導致牛市中多頭/空頭頭寸之間的不平衡,從而降低GLP回報,并引發死亡螺旋。”
我的第一反應是把這當笑話看。
GMX是2022年表現最好的DeFi協議之一。牛市只會增加其熱度并把$GMX價格推得更高。
但在反復思考后,我意識到這并不完全是胡說八道。所以我試圖用數據驗證上述情形是否真的有可能發生。
我的發現如下:
在牛市中,基本不會有交易者在GMX上開空。
由多頭主導的GMX會在一定程度上降低GLP回報,但這并不意味著流動性提供者會因此退出。
GMX的機制缺陷在熊市中被掩蓋了,但所謂的GMX牛市死亡螺旋理論站不住腳。
我在下面詳細分享我的分析,歡迎大家拍磚。我不在乎我是對還是錯。我只關心我是否應該在下一個牛市到來時繼續持有我的$GMX。
什么是GMX
在過去的半年里,GMX?的表現明顯優于市場,而像?DYDX這樣的DeFi藍籌項目的價格則一落千丈。
比特幣期現價差五一期間持續“極度牛市”,今日為22.69%:金色財經報道,據同伴客數據顯示,05月06日比特幣年化期現價差為22.69%,較前一日下降0.78%,市場情緒指數為“極度牛市”。
指數參考:>20 % 極度牛市;10%~20% 牛市;5%~10% 樂觀;2%~5% 謹慎樂觀;0~2% 謹慎;-5%~0 謹慎悲觀;-10%~-5% 悲觀;-20%~-10%熊市;<-20%:極度熊市。[2021/5/6 21:27:49]
GMX提供零滑點的現貨和保證金交易。GMX讓用戶與GLP池進行交易,這與傳統的Perp交易所不同。在傳統的Perp交易所中,用戶互為對手方。吹毛求疵的話,GMX不能算Perp交易所,但是其保證金交易的用戶體驗與Perp非常相似。
GLP是GMX的資金池,其中約50%是穩定幣,另一半是加密貨幣,如$BTC和$ETH。GLP池是GMX上每筆交易的對手方。LP通過將資產存入GLP池為GMX提供流動性。作為回報,GLP持有者獲得GMX平臺產生的費用的70%?。如果交易者虧錢,GLP持有者還會贏得額外的收益,反之亦然。
真實收益率
GMX在2022年迅速崛起,因為有關真實收益率的討論席卷了CryptoTwitter。Degens從高度通脹的Token轉向了像GLP這樣提供$ETH收益的Token。在2022年的大部分時間里,GMX的GLP持續實現了20%?的APR,這甚至在Terra最輝煌的日子里使Anchor相形見絀。盡管宏觀環境導致加密市場整體下行,但是GLP在保持極具競爭力的APR的同時,實現了逆勢增長。
Stack Funds:BTC此輪上漲與2017年牛市相似:加密指數基金提供商Stack Funds的新報告顯示,BTC最近的上漲與2017年牛市相似,2017年BTC / USD在Coinbase上從不足1000美元漲至19866美元。因此,在當前位置,BTC仍有很大的上漲空間。Stack認為BTC的上漲將很快再次開啟,并可能在不久后突破2萬美元。(Cointelegraph)[2020/12/10 14:49:07]
這里APR=每日費率/GLPAUM*365?。
GLP的挑戰
GLP最大的挑戰是在牛市中保持競爭力,因為它的設計缺陷在熊市中體現得不太明顯。
每一種設計都是權衡取舍。雖然GMX允許交易者以完全去中心化的方式執行零滑點交易,但GMX要求交易者向GLP支付借款費用,無論它們是多頭還是空頭。這與在真正的Perp交易所交易不同。
在傳統Perp交易中,根據Perp價格和現貨價格之間的差異,總有一方交易者向持有相反頭寸的對手方支付資金費用。例如,當市場看漲,資金利率為正時,持有多頭頭寸的交易者向持有空頭頭寸的交易者支付資金費。在交易中,總是有一方收到資金費用以保持其頭寸。
就像之前提到的,GMX不是Perp,它只是提供類似于Perp的交易體驗。DelphiDigital在他們的分析中簡短地提到了這一點,但沒有深究。
比特幣期現價差突破11%達近9個月的峰值 情緒指數進入“牛市”:金色財經報道,據同伴客數據顯示,12月01日比特幣年化期現價差為11.7%,較前一日上升2.94%,市場情緒指數為“牛市”。
指數參考:>20 % 極度牛市;10%~20% 牛市;5%~10% 樂觀;2%~5% 謹慎樂觀;0~2% 謹慎;-5%~0 謹慎悲觀;-10%~-5% 悲觀;-20%~-10%熊市;<-20%:極度熊市。[2020/12/1 22:41:19]
在熊市中,交易者較為平均地分為多頭和空頭,真正的Perp交易所和GMX之間的差異不大。
但在牛市中,交易者都會看多。真正的Perp交易所通過強迫多頭向空頭支付資金費來平衡這一偏差。然而,GMX上的空頭不僅收不到資金費,還必須支付借款費用。因此,在牛市期間,在GMX上做空的人腦子都瓦特了。
在牛市中,GMX將全是多頭,這帶來兩個影響。
首先,這使得GLP池的資本效率降低,因為由穩定幣組成的一半池子將毫無用處。交易者只會從GLP池中借出$BTC和$ETH進行多頭押注。這就像駕駛一架只有一側發動機在工作的飛機,你不會立即從天上掉下來,但你會變得不那么安全。
其次,GLP將一直虧錢給交易者,因為他們將$BTC和$ETH的上漲潛力都出租給了交易者。GLP只能依靠平臺費用分紅來彌補損失。GLP回報的下降可能導致流動性提供者去其他地方尋找更高的回報率。牛市意味著他們可以很容易地找到龐氏幣,這些龐氏幣可以在狂歡結束前實現1,?000,?000%的年利率。
動態 | 摩根溪創始人推文介紹比特幣牛市來臨時應關注的重要信息:摩根溪創始人Anthony Pompliano今日發布推文稱,當我們進入下一個比特幣牛市時,下面的信息很重要:BTC極易波動;可能會損失所有錢;投資金額要在可以承受的范圍;請不要使用信用卡購買BTC;自己要做研究等。其還表示,加密貨幣最被低估的方面是,它為生活在發展中國家的人們創造獲得巨大收入的機會。挖礦、抵押賺取利息等機會將越來越多,金融服務的民主化正在進行。[2019/11/12]
GLP總額的下降導致交易者可以借入的資產減少。如果沒有足夠的流動性,交易者將只能轉向其他平臺。交易者減少導致平臺產生的費用減少,這進一步削減了GLP的回報,并引發死亡螺旋。
GMX的牛市死亡螺旋
GMX的牛市死亡螺旋由四個步驟組成:
GMX上的交易者在牛市中只會做多。
只做多將限制GLP的利用率并降低GLP回報。
GLP回報下降將導致人們從GLP池中移除資產。
更小的GLP池將意味著更少的交易者和更少的費用。
我將用數據來驗證其中的每個步驟。
GMX上的交易者在牛市中只會做多
比特幣轉折點:牛市觸頂前一個月的價位:華爾街知名策略機構Fundstrat在4月13日報告中指出一個比特幣值得關注的價位——觸頂前一個月的價格水平。回顧2014年比特幣牛熊轉換行情,發現價格觸頂前的一個月貢獻了比特幣90%的漲幅,而隨后的熊市是跌倒了觸頂前一個月的價格水平后止跌反轉,2017年的牛市行情最后一個月時間貢獻了比特幣70%的漲幅,而比特幣在今年的2月6號事實上一度已經跌倒了5600區間,區別在于2014年跌倒這一水平,用了405天,而今年只用了52天。[2018/4/16]
這是95%正確的。
由于空頭頭寸可以在其他交易所獲得資金費用,但必須在GMX上支付借款費用,因此任何理性的交易者不會在牛市期間在GMX上做空。
數據支持這一結論。
GMX15個月的歷史可以分為兩個部分。第一階段從2021年9月1日到2021年11月10日,是一個短暫的牛市,ETH沖到了歷史高點。從2021年11月10日起的第二階段,是漫長而痛苦的熊市,ETH下跌了70%以上。
盡管交易者在第二階段中做多和做空幾乎各占一半,但在第一階段,GMX95%的未平倉量都是多頭。歷史多半將在下一個牛市到來時重演。
只做多將限制GLP的利用率并降低GLP回報
數據并不能證實或證偽這個說法,但它很可能是錯誤的。
僅僅看GLP利用率和APR的話,GLP甚至在第一階段表現更好,只做多反而提升了利用率和APR。但這是一個不公平的比較。
不過,交易者是否賺錢與ETH的價格走勢密切相關。
賭徒一定會輸錢給開賭場的。
這在GMX15個月的歷史的大部分時間里都是如此,但并非全部。去年秋天,在$ETH上漲至歷史最高水平的過程中,交易者扭約200萬美元的虧損為約300萬美元的盈利,凈賺500萬美元。然而,隨著之后$ETH從4,?878美元暴跌至1,?200美元,GMX交易者揮霍了所有的盈利,還累積了超過4,?000萬美元的凈虧損。
雖然樣本很小,但我們不得不承認,在牛市期間,GLP會一直虧錢給交易者。在那種情況下,GLP分得的費用是否足以彌補損失?
我通過將交易者盈利加入平臺費用中來計算GLP的實際回報。
調整后的GLPAPR在牛市階段降低,在熊市階段升高,因為GLP的回報在牛市期間因交易員的盈利而減少,而在熊市期間因交易員的虧損而增加。交易者在熊市中既要上交手續費,還會一直虧錢給GLP。
調整后的GLPAPR平均約為50%?,這相當不錯。但這也是數據變得混亂的地方,因為第一個短暫的牛市階段恰逢GMX上線初期,當時的一切都是實驗性的,數據量也有限,因此結論不一定準確。
GLP回報下降將導致人們從GLP池中移除資產
那么,當GLP回報率下降時,LP會逃離嗎?不完全是。
在GMX發展的第一階段,也就是牛市中,GLP的AdjustedAPR經常為負值,但AUM卻持續增長。
如果說圖中能看出什么的話,似乎GLPAUM的減少會導致APR的增加。當餐桌上的GLP持有者減少時,剩下的每個人都會分得更大的蛋糕。這種動態平衡防止了發生銀行擠兌,有助于穩定GLP供應。
更小的GLP池將意味著更少的交易者和更少的費用
數據上也看不出更小的GLP池是否意味著更少的交易者和更少的費用。有太多的因素在起作用,因果關系并不明顯。
GLP池的大幅減少都是由重大事件而不是APR的波動引發的,例如5月的Terra,?6月的3AC和11月的FTX。這些事件都導致市場波動很大,交易者也最活躍。因此,GLPAUM的減少通常伴隨著費用的增加。
上一節中提到的動態平衡因此被放大,剩余的GLP持有者已經可以獲得更大的份額,而且蛋糕也變得更大:重大的加密FUD→更多的GLP贖回以及更多的交易者和更高的費用→高GLPAPR→更多的GLP鑄造。
不過,流動性枯竭的風險始終存在。就在我撰寫本文時,GMX上$ETH的可用流動性降至不到4萬美元,因為當時出現了小牛市,每個交易者都急于從中獲利。這樣的時刻還會有更多,尤其是在長期的牛市期間。雖然很難預測屆時會發生什么,但基于過去的表現,GMX不太可能立刻崩潰。
來源:GMX
寫在最后
所謂的GMX牛市死亡螺旋站不住腳。即使所有交易者都在牛市中做多,GMX/GLP仍然是一個具有相當吸引力的印鈔機。GMX為GLP持有者分配的費用足以彌補交易者引發的損失。
然而,多空失衡是真實存在的問題。GMX可以考慮采取措施來減輕這種影響。例如,GMX可以提高多頭頭寸的借款費用,并加入對空頭的資金費,以激勵交易者開設空頭頭寸。GMX還可以降低swap費用,以激勵用戶在GLP池中用BTC/ETH交換穩定幣。
在牛市期間,GLP回報率的下降也會對依賴其GLP收益率的項目產生廣泛的影響,例如Umami、JonesDAO、RageTrade、GMD等。
Twitter上的敘事是會影響市場情緒和價格的。GMX受益于真實收益率的敘事,也可能會受到其他敘事的傷害。成也蕭何,敗也蕭何。以下情況并非不可能發生:牛市中GMX多頭流動性收緊,交易者無法開設新頭寸,GLP持有者無法贖回,FUD在Twitter上發酵,市場開始相信輿論而不是事實。黑天鵝并不存在,直到冒險家在澳大利亞西部發現它們。
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