FTF:NFTfi的核心機制和賽道分析_CBDAO

摘要

隨著?2020?年?DefiSummer?和?2021?年?NFTSummer?的狂歡過去，最近越來越多的人將目光開始投射在?NFTFi?上，期待這個結合了?NFT?和?Defi?的賽道能夠給web3的世界帶來新的盛夏。

圍繞?NFTFi，本文核心探討以下兩個問題：

為什么需要?NFTFI，解決了什么需求？

NFTFI?目前各個子賽道的發展如何？

本文將首先分析?NFTFi?的誕生背景與現狀，然后從用戶購買到持有?NFT?的全流程來進行場景梳理，對定價評估、交易、BNPL、借貸、衍生品、碎片化和租賃七個子賽道的核心機制進行了分析，然后選取了點對池的?CDP?模型借貸項目?JPEG'd?進行了重點分析。

到了熊市之后，NFT?的流動性問題暴露得更加明顯，使得之前進入?NFT?市場的玩家陷入了困境，NFT?的持有者常常被迫?hodl。而沒有財富增長效應的NFT會導致給社區一個共識崩塌的信號，從而加劇流動性的缺失，形成惡性循環。

當下?NFT?存在的最核心的問題是流動性不足，導致流動性不足的原因包括以下三點：

web3大環境變熊：前有美聯儲加息，后有加密世界頻繁暴雷，對于加密世界和?NFT?的信任度大幅下降。

門檻高：藍籌項目地板價高，普通項目需要花大量時間研究且擔心跑路。

缺乏應用場景：持有者對于?NFT?資產的利用率很低，大部分持有者依舊是低買高賣的場景，其他的賦能場景未廣泛滲透。

為了改善?NFT?的流動性、拓寬應用場景以及應對門檻高的現狀，NFTFI?應運而生。關于?NFTFi?的定義有很多種，本文認為?NFTFi本質上是將NFT?和金融屬性結合，使NFT的流動形式更加多元和高效，為?NFT?持有者提供更多玩法的可能性。在?NFTFi?的生態下，也衍生出了各種各樣的產品，包括?layer?1?和?layer?2?以及?NFT?垂直項目。

NFTFi?賽道現狀

目前?NFTFi?還處于發展的早期階段，市場規模方面可以從兩個方面估算，一個是?NFT?市場交易量，一個是?NFT?的藍籌估值。

a.根據?Nonfungible.com?發布的《NFT?市場?2021年度》報告顯示，?2021年NFT市場的交易量為176億美元，較2020年的8200萬美元增長了210?倍，是同年全球傳統藝術市場銷售量的27%?。賽道規模=?176*?50%?≈?88?億美元

b.基于藍籌NFT的估值，對當前NFTFi的賽道規模進行估算。2022?年?5?月，主要的藍籌NFT價值：BAYC約為?17.2?億美元、CryptoPunks?為?9.53?億美元、Moonbirds?4.4?億美元、Azuki?2.73?億美元、Doddles?2.37?億美元，總估值約35.87億美金。而土地類型的TheSandbox,Arcade與Decentraland因為有明顯稀有度排名，不宜用地板價進行計算，故未作納入。考慮到未來的上升空間，藍籌NFT的整體市值約50億美金。賽道規模=?50*?80%?≈?40?億美元

報告：到2028年全球NFT市場規模將達到76.36億美元，年復合增長率為22.1%:11月8日消息，Proficient Market Insights發布最新的NFT市場報告顯示，預計到2028年，全球NFT市場規模將從2021年的15.9億美元增長達到76.36億美元，2022-2028年的年復合增長率為22.1%。

全球NFT市場的主要參與者包括Larva Labs、OpenSea、Sky Mavis等，排名前三的公司市場份額超過55%。北美是最大的市場，市場份額約為32%，其次是亞太和歐洲，市場份額分別為30%和27%。就產品而言，藝術品和收藏品是最大的部分，約占70%。在應用方面，應用最多的是一級市場，其次是二級市場。（globenewswire）[2022/11/8 12:32:20]

由于目前?NFT?估值定價還不太成熟，市場基本上集中于藍籌項目&地板價?NFT，在當下的賽道上來看用第?2?種方式更加合理；長期來看，隨著?NFTFI?項目的從藍籌拓寬涵蓋更多?NFT?的項目，可以采用第?1?種方式。但總體來說目前?NFTFI?行業發展尚處于早期，預計市場規模達到十億美元級別，上述測算僅能在數量級上提供參考。目前的市場規模占加密貨幣總市值的?0.5%?左右，滲透率較低，提升空間較大。

預言機）

a.人來定價方面，最突出的產品就是?Abacus，很好的利用了博弈論，Abacus?采用了兩種定價模型：

ⅰ.同行激勵定價：價格的本質等于群體對于價格的認可度

1.多名評估師質押一定保證金，并對?NFT?的價格進行評估，然后對評估師的價格進行加權得出最終的價格。

2.評估計算評估師的收益，出價者與評估者越接近則收益越高，差價高于一定值的人會有損失。

ⅱ.Abacusspot?定價：Abacus?作為評估者和所有者價格博弈的中介

評估師充當驗證者，猜測NFT價值并將他們的資金投入不同的估值級別中。反過來，NFT所有者獲得了流動性的支持，以使用他們的NFT作為抵押品。

1.例：小紅把自己的市價?60?ETH?的?BAYC?放入池子里，想獲得貸款；接下來小剛和小明各放入?20?ETH?到池子里。此時如果小紅決定把池子關閉，此時該?BAYC?為?55?ETH，則此時池子產生了一個差價?15?ETH，小剛和小明會平分?15?ETH。那如果小紅關閉時該?BAYC?價格為?30?ETH，則小剛和小明會一起承擔?10?ETH?的差價虧損。

2.由于評估師和驗證者的操作是具有及時性的，所以最終會在這種博弈中到達一個平衡的價格，即拍賣價格。

b.算法來定價方面，本質上是預言機。目前該賽道比較成熟的方案有Banksea和upshot，兩者都是通過多維度數據結合算法估算nft價格，例如?opensea?市場價等。其中Banksea?除了nft歷史數據，他們還引用了社區、社交媒體數據和其他非直接關聯的數據，豐富了數據維度。

博弈定價與預言機的優劣對比

博弈定價：

a.優點：能夠精確定價，釋放更高的流動性，例如質押率從30%提高到70%?；

GOG將推出基于電子競技團隊的新可玩NFT角色:金色財經報道，Guild of Guardians將推出基于電子競技團隊的新可玩 NFT 角色。其中大約一半的NFT將可供出售，其余的將通過玩游戲獲得。電子競技作為一個行業在過去幾年中發展迅速。根據游戲分析公司Newzoo的數據，雖然它尚未完全達到高盛在 2018 年預測的30 億美元收入，但到2022 年，電子競技將在全球產生近 13.8 億美元的收入。它還預測，觀眾人數將同比增長 8.7%增長將達到 5.32 億。?[2022/9/15 6:59:28]

b.缺點：定價過程復雜，博弈機制還有不完善的地方；無法大批量對多個項目估值；需要防止圍標價格。

預言機：

a.優點：能實時報價，且緊跟市場。

b.缺點：精確度稍弱

目前預言機算法定價已經有了一定的效果，從市場需求的角度，等?nft?歷史數據不斷積累，模型進一步迭代和優化后，算法定價有著更廣闊的前景。

a.中心化?NFT?交易所：在第三方平臺進行?NFT?的交易，目前最主流的交易方式。

b.聚合器：通過多平臺價格聚合，一方面提供更好的報價，另一方面一鍵掃貨可以高效省?gasfee。

c.去中心化?NFT?交易所：代表項目是?Sudoswap，邏輯和?dex?邏輯類似。

ⅰ.Sudoswap的AMM模式和流動性的提供和和Uniswap也很相似。在流動性提供方面，可提供單邊?NFTorETH，也可以提供交易對獲取交易費收益。ⅱ.但由于?NFT?不可分割，所以區別于?x*y=k?的曲線。Sudoswap?采取了三種其他曲線：包括線性曲線、指數曲線和?XYK?曲線。用戶可自行選擇

1.線性曲線：

newprice=olderpricedelta*buy_number-delta*sell_number

2.指數曲線：邏輯類上，買入時乘以?delta，賣出時除以?delta。

3.XYK?曲線是?9?月新增的，但是在官方?Twitter?和白皮書上都寫的較含糊，沒有明確解釋也無討論熱度。

中心化?NFT?交易所與去中心化?NFT?交易所優劣對比,去中心化?NFT?交易所：

a.優點：市場撮合及時定價，能幫助長尾項目；沒有版稅，利好買家；手續費低；

b.缺點：失去了稀有度的差異，同一系列?NFT?價值趨同，只適合長尾或者同質化高的?NFT；無版稅引起創作者不滿。

中心化交易所：

a.優點：提供?NFT?數量多，用戶可挑選的池子大；一?NFT?一價

b.缺點：版稅高、手續費高

從目前的?Sudosap?和?Opensea?的每日成交量對比來看，基本上保持在?3%VS97%?的一個現狀，占比較低。由于?PFP?本身具有每一個?token?的唯一性，天然具有流動性低和定價主觀的特性，從而導致轉手頻率不可能像?token?那么高，Sudoswap?增強流動性的優勢沒能充分發揮，這是?Sudoswap?與?uniswap?相比的差距所在。

GameStop推出適用于加密貨幣和NFT的錢包GameStop Wallet:據官方消息，美國電子游戲零售商 GameStop（游戲驛站）宣布推出適用于加密貨幣和 NFT 的錢包 GameStop Wallet，GameStop Wallet是一個自我托管的以太坊錢包。同時GameStop Wallet已與以太坊Layer 2集成，用戶現已可以在以太坊Layer 2上進行交易。[2022/5/23 3:36:00]

從長遠來看，Sudoswap?與?Gamefi?中的道具?NFT則很完美的匹配，未來從?gamefi?生態合作入手，說不定會產生新的突破。另一方面，今年?7?月?UniswapNFT?的產品負責人表示，uniswap?會集成?sudoswap?進行?NFT?交易，這對?sudoswap?未來的發展也是一大利好。

3.NFT?分期付款

先買后付的訴求核心在于透支將來的消費能力來解決當下的資金短缺，這個支付場景從web2也延伸到了web3世界，為了滿足?Z?世代的消費習慣，web3的建設者們也開始將此支付方式應用到?NFT?領域，包括?Cyan、Cedar、Teller?等產品。

BNPL?產品的模式基本上比較相似，以?BNPL協議中的代表產品?Cyan?為例：

a.Cyan會上架他們認可的藍籌項目作為白名單項目。

b.然后玩家在?Cyan上發起一個BNPL計劃，購買目前在?Cyan?白名單上的?NFT。

c.接下來?Cyan為用戶提供了一個分期付款計劃，包括分期還款的期限和利率。在BNPL的模式下，買家只需要支付一定首付鎖定該NFT的價格三個月。如果過程中?NFT價格上漲，可以提前還款來賺取上漲的差價。不過利息并不會減少，用戶還是得按照約定方案完成支付。

d.玩家接受該方案后，獲得來自Cyan資金庫的ETH。當完成所有分期付款后，則?NFT?轉到該地址。如果逾期付款被視為違約，NFT將保留在?Cyan資金庫進行清算。

e.關于?Cyan?的盈利模式，主要是通過借貸服務，用戶抵押?NFT?來獲取貸款。

BNPL?對于消費能力較弱但消費意愿較強的?Z?時代來說是一個非常有吸引力的方案，整體的玩法目前相對單調，基本上都是?BNPL借貸的模式。且其借貸對于定價估值的訴求很強，比如?Cedar?與?SPICYEST?合作，來為NFT提供準確價格方面進行補足。目前，Cyan在NFTBNPL子市場中處于領先地位，各類競爭對手的玩法都比較類似，例如?Teller?的ANPL、Ceda?和PineLoans?和?Halliday。

BendDAO、NFTfi、JPEGd、PineProtocol、Arcadexyz?等。目前的?NFT?借貸可以主要分為兩種類型：點對點、點對池。

Aave和Compound邏輯類似。通過超額抵押借出資金，同時需要支付利息。

b.借款人注入貨幣來獲取利息。

目前?BendDAO、JPEGd?和?PineProtocol?采用的是點對池機制。

其中?JPEGd?的設計類似于MakerDAO，通過抵押?NFT?來鑄造?PUSD(超額抵押的穩定幣)，進行流通和使用。

RTFKT - MNLTH系列NFT24小時交易額漲幅達17.68%:金色財經消息，據NFTGo.io數據顯示，RTFKT - MNLTH系列NFT24小時交易額漲幅達17.68%，截止目前為402,128.88美元，市值達53,413,144.49美元。地板價達到5.92ETH，24小時漲幅為21.21%。[2022/5/14 3:15:16]

點對點和點對池對比

點對點借貸：

a.優點：借貸范圍更廣，不需要借助預言機。

b.缺點：交易周期較長，效率低下。

點對池借貸：

a.優點：效率高

b.缺點：NFT?稀有屬性被低估了；當市場不好貸款人集體恐慌，導致流動性枯竭，極易形成死亡循環。

例如?8?月出現的?BendDAO?出現的?bankrun?現象，大量?nft?面臨清算，而由于清算門檻很接近于低價，在，導致無人愿意購買。用戶瘋狂抽取流動資金，ETH存款一度從?15,?000ETH暴跌至12.5ETH，后來?BendDAO?緊急自救發起投票將拍賣時間從?48?小時縮短至?4?小時，并取消了底價95%的首次出價限制，逐漸開始恢復了起來。

從?Dune?上的數據可以看到，目前?NFT?借貸市場中，NFTFi?占?58%?，BendDAO?占?32%?，其他各類占?10%?左右。總體來說?NFTFi?和?BendDAO?作為點對點和點對池的龍頭來說，還是占據了絕對領先的地位。

總的來說，NFT?借貸的發展一方面與?NFT?整體行情有很大關聯，另一方面也與定價估值項目的發展息息相關，由于目前定價估值發展還處于早期，所以當前點對點的項目?NFTfi?處于更領先的優勢。但隨著各類預言機的發展，點對池也有很大的增長想象空間。但整體來說，由于價格波動大、定價難的問題，市場相對于?NFT?的借貸占比仍然較小，NFT?借貸的想要飛速發展，基本上與?NFT?定價估值強綁定。

期權合約和預測市場。

a.期權合約：和傳統期權比較相似，期權發行方創建某一時間以某一履約價格買入或賣出?NFT?的權利并收取期權費。期權的買方通過支付權利金，在約定日期之前以履約價格買入或者賣出?NFT。項目包括：NiftyOption、Putty、Hook、OpenLand?等。

?ⅰ.同時還衍生出了永續合約項目，和?FT?的永續合約類似，沒有固定交割日，通過資金費用將合約價格和現貨價格錨定，期貨價格高于現貨價格一定值時，多方付費給空方；反之空方付費給多方。項目包括：NFTperp、injective。

b.預測市場：一種新的玩法，通過?mint、二級和租用?NFT?的方式進行預測和投注，例如在本次卡塔爾世界杯，你認為德國隊會贏，可以?mint/二級購買/租用德國隊?NFT，最終根據持有?NFT?的獲勝情況或者持有時間進行獎金的分配。例如?RealityCards，通過持有對應?NFT?的持有時間來取分配獎金；而像OKX，通過世界杯每一場比賽的獲勝情況以及?NFT?在獎金池的占比進行分配。

衍生品在傳統金融市場屬于相對成熟的類型，目前?NFT?的玩法基本只是換了標的資產，沒有新的突破。目前?NFT?衍生品還處于非常早期的階段，NFTperp?還處于測試網階段，putty?的交易量級也是二位數，各類型項目都處于早期階段，在?NFT?流動性和定金估值體系完善之前很難有爆發增長。而像預測市場類的項目反而是新鮮的玩法，是?NFT?帶來的新模式，如果利用好世界杯、奧運會等大的賽事，未來會一些創新的想象空間。

Genesis Shards即將向用戶發放Gen Ticket NFT:據官方消息，基于波卡的去中心化生態系統Genesis Shards宣布即將向用戶發放Gen Ticket NFT，用戶可在OpenSea平臺的以太坊錢包中查看NFT并進行交易。每張Gen Ticket包含了不同數量的GS代幣，可以在IDO時進行兌換。[2021/4/14 20:16:58]

以碎片化頭部項目?Fractional.art?為例，一旦有超過?50%?的代幣持有量開始設置了拍賣底價時，則該?NFT?進入拍賣階段，價高者得；而在沒有開啟拍賣階段時，用戶可以以不低于底價的價格買斷?NFT。

空投等各類權益如何分配也需解決

作為碎片化的頭部玩家，Fractional.art?對于這個細分賽道上未來發展影響很大。上圖顯示的是fractional的每日交易量和每日資金庫新增量，從交易量的角度來看，項目早期熱度極高，但?22?年后就持續降溫；每日資金庫新增量在?22?年開始有了新的起伏，可見?NFT?資金創建方訴求仍在，但隨著web3大環境和?NFT?的降溫，以及定價、權益、FT?流動性等問題，交易量并沒有產生新的波動。總的來說，由于碎片項目只適用于高價值?NFT，會跟?NFT?藍籌項目的市場熱度息息相關。作為一種突出的流動性提供者。在下一個?NFT?藍籌熱潮開始時，Fractional.art?可能會再次蓬勃。

7.租賃

通過?NFT?的租賃，一方面使持有者閑置的?NFT?產生更大收益，另一方面使承租方可以不用花高價買入但獲得?NFT?一段時間的使用權。其中，Gamefi、元宇宙土地和權益類?NFT?的發展也助推著?NFT?租賃的發展

1.gamefi：由于很多?gamefi?的進入門檻較高，借款玩家可以通過租用?NFT?的方式快速進入游戲，或者獲得相應游戲獎勵。例如?Axie?的火爆期，入場券三個精靈價格十分昂貴，如果采用租賃則可以快速進入游戲。

2.元宇宙土地：由于越來越多的線下品牌入駐元宇宙，有在?Decentraland?中租用場地進行布局/藝術展覽的訴求。

3.權益類?NFT：出租?NFT?讓承租者以低成本獲得各項目社區的對應福利。

從承租人的視角來看，曾經?NFT?的租賃可以分為兩種：抵押租賃和無抵押租賃。

抵押租賃：需要提供抵押物之后才能租到?NFT。代表項目：reNFT，采用了點對點的租賃方式。

無抵押物的租賃：DoubleProtocol?在提出了?ERC-4907?，設計了?doNFT，表示具有有效持續時間的NFT，并確保到期時間。對于無法升級合約的項目來說，也提供了包裝?NFT?的方式（wNFT)，邏輯類似?wETH，用戶不會收到真正的?NFT，而是包裝后的?NFT。它具有和原始?NFT?同樣的特性，并受到原始?NFT?的支持。當租用時間到時，包裝后的?NFT?會被銷毀，例如?IQProtocol。

不過由于抵押租賃一方面價格較高，另一方面會存在借款人不歸還?NFT?的風險。而無抵押物租賃財務風險更低更安全。隨著?ERC-4907?在今年?6?月最終版的推出，租賃項目基本上都向無抵押物租賃方向轉，目前?reEFT?也是無抵押租賃方式。

相比于?BendDAO?等其他的點對池的借貸協議，JPEG'd?采用的是類似于?MakerDAO?的方式，通過抵押獲取該協議的原生穩定幣從而進行后續使用。從最開始上線時只支持?cryptopunks?作為抵押，到現在支持包括?cryptopunks、BAYC、Azuki、Doodles?等眾多藍籌?NFT。

本文將借貸?NFT?的整個流程進行步驟梳理，如上圖所示，從?NFT?借貸的使用流程來看，JPEG'd?在多個方面都有新穎的設計和亮點。

a.用戶抵押?NFT?兌換出?PUSd

b.在借出貨幣的環節，在?JPEG'd?借入?PUSD?的年利率為?2%?，是市場上最低的利率，而像?BendDAO?是?14%?左右。JPEG'd?在利率方面優勢顯著，最高允許提款抵押品價值的?32%?，如果高于則進行清算。

c.在清算之前，JPEG'd?提供了一個新穎的環節——保險，用戶在抵押時可以選擇?1%?的金額用于購買保險，如果被清算，則可以在償還債務利息后，額外支付25%的清算罰款，回收該?NFT。期限為?72?小時，如果逾期未償還，保險失效。

JPEG代幣分配針對協議團隊、其顧問、DAO和公共捐贈活動，總分配將是：

團隊：?20,?826,?000,?000?

顧問：?3,?471,?000,?000?

DAO：?24,?297,?000,?000?

捐款：?20,?826,?000,?000?

占比詳情如下圖所示：

為了更好的了解?JPEG'd，本文將其與點對池借貸的代表性項目?BendDAO?做進一步的對比分析。

與?BendDAO?的清算機制相比，JPEG'd?設置的貸款比更低，導致抵押者未來保證訂單不被清算只能借出較少的錢。從抵押者視角來看，這樣緩沖空間更少，被清算的風險高，從而縮短抵押借貸周期。從平臺角度來說，一方面這意味著?JPEG'd?上的抵押品流動更快，另一方面地板價只要稍微下跌就會迫使抵押者贖回或者進入清算，減少了壞賬的風險。

未來發展展望：

1.優勢：

a.低利率保險

JPEG'd?作為一種新穎的?NFT?借貸體系，在借貸機制上采用了?MakerDAO?的?CDP(抵押貸穩定幣)模型。一方面提供了市場上最低的利率，來吸引更多的?NFT?持有者參與借貸，另一方面提供的保險清算機制，在?NFT?價值大幅波動的情況下為用戶提供了新的安全感。

b.關注市場，緊跟事實

針對?8?月的?BendDAO?的銀行擠兌事件，JPEG'dDAO?通過了一個提案，為那些在兩周內從BendDAO遷移到JPEG'd的合格NFT提供免費的保險。

2.弱勢：PUSDVSETH

另一方面在弱勢方面，例如相比?bendDAO?的直接貸款?ETH，JPEG'd?貸款的?PUSD?還需要先去Curve進行交易換取主流代幣。從這一點上來看，對于想要質押?NFT?來重新掃?NFT?的用戶來說，更適合?bendDAO；而對于想要進行穩健投資的?defi?用戶來說，可以考慮在?JPEG'd?上兌換利率更低的?PUSD，通過穩定幣挖礦等操作去獲得收益。

3.最近動向：和預言機龍頭項目合作

對于?NFT?借貸項目來說，定價估值的重要性不用過多強調，而就在本月，JPEG'd?和預言機龍頭項目Chainlink合作，為定價估值提供服務，相信對于?JPEG'd?的發展會起到非常大的幫助。

4.未來展望：類比?DEFI

關于?JPEG'd?和?BendDAO?的終局，某種程度上可以類比于?defi?中的?MakerDAO?和?AAVE，目前兩者都處于頭部的位置。回到?NFT?借貸領域，JPEG'd?與?BendDAO?齊頭并進也是有其可能性的。

總結結論與思考

1、為了解決?NFT?流動性不足的問題，NFTFi?誕生了。從定價估值、交易、BNPL、借貸、衍生品、碎片化和租賃等方面進行了探索。從?NFTFi?的多個子賽道分析來看，各類?NFTFi?項目的發展都高度依賴于?NFT?定價估值，可以稱之為?NFTfi?的基石，然而?NFT?定價估值目前仍為較初期的階段，也影響著整個行業的發展。

2、從?NFTfi?的項目特質來看，未來的一個重要場景可能在于?Gamefi，游戲道具?NFT?具有一定的同質化和高頻交易的特質，快速、便宜和安全地進行?NFT?的交易、租賃的訴求，與?NFTfi?的特征十分符合，例如?Sudoswap，可以發揮出其高流動性的優勢。

3、從用戶參與的角度來說，NFTFi?賽道目前的用戶使用門檻較高，一方面需要用戶持有藍籌的?NFT，另一方面需要用戶對于?DEFI?的玩法比較熟悉。屬于需要同時懂?NFT?和?DEFI?領域，且相比?NFT?和?gamefi，是一個相對更?for?專業人士玩的賽道，短期內很難有爆發式的增長。

致謝

去中心化媒體和研究組織?DAOrayaki?公開資助?THUBADAO?展開獨立課題研究，并進行公開成果分享。研究主題主要聚焦在Web3、DAO?等相關領域內容。本文是資助成果的第四期分享。

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前期分享可參考：DAOrayaki&THUBADAO｜Web3.0?時代的媒體：鏈上媒體平臺、鏈上自媒體與媒體?DAODAOrayaki&THUBADAO｜多案例分析代幣經濟設計思路DAOrayaki&THUBADAO｜Web3社交流派之爭：國內案例調研分析

參考文獻?Reference

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https://docs.usecyan.com/docs/bnpl

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https://www.panewslab.com/zh/articledetails/59?k?04?csy.html

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