JET:就法律而言，比特幣究竟是什么？_加密貨幣是錢嗎

白皮書緊接著表示，比特幣要解決的核心問題是“雙重花銷”，也就是一筆錢不能花兩次。這個問題對實物貨幣并不存在——除非制造假幣，但在無形的數字貨幣中就會凸顯，因其不再受物理性限制。原先對于數字貨幣，防止雙重花銷是由一個中心化的中介機構完成的——銀行、資產結算中心等。

而中本聰在白皮書中創造的則是一種全新的去中心化的解決方案——不可逆的區塊鏈技術。進一步而言，比特幣依賴的區塊鏈使用了工作量證明的辦法來解決雙重花銷問題。這個方案巧妙利用了博弈論中有關不完全信息博弈的完全貝葉斯均衡。去中心化與中心化的優劣眾說紛紜，清澄君無意在此深究，因為這個問題與我們現時探討如何監管比特幣關聯不大。但至少可以說，中本聰為我們提供了一種新的選擇。對于比特幣的交易結構，我們知之甚少。相對容易了解的是其目前的現貨市場日交易量大概在40億到45億美元之間，但交易量的波動變化很大。差不多一年前，比特幣的日交易量還只是現在的一半。相比之下，這個數字只是美國股票交易量的1%，不到美國債券市場交易量的0.5%，與全球日均近5萬億美元的匯市相比更是差了十萬八千里。另一方面，對比特幣的交易似乎呈現出高度集中的態勢，大部分交易集中于一小部分賬戶。對此，清澄君的同事SMU信息系統學院的朱飛達教授有詳盡的數據，尚在研究之中。此外，比特幣的交易場所也高度集中，大約有一半的日交易量來自幣安一家。而比特幣的期貨市場交易量還只有現貨市場的1/4左右。金融工具監管的三層框架

Tiger Global旗下127億美元的風投基金錄得20%虧損:4月24日消息，老虎環球基金（Tiger Global Management）最近告知LP，截至去年底，旗下127億美元的風投基金錄得20%虧損。老虎環球基金表示，低估了通脹上升的影響，高估了疫情對其投資組合所帶來業務增長的可持續性。此外，老虎環球基金正在與銀行合作，清算其在其他風險投資基金中的股份。（The Information）[2023/4/24 14:23:50]

簡單了解比特幣的基本特性之后，清澄君打算對現有的金融工具監管體系做一個初步梳理，為大家提供一副簡明的宏觀監管圖譜，以便進而思考如何為比特幣在此圖譜中找到合適位置。在此，清澄君要探討的是針對金融交易“本人”而非金融中介機構的監管。所謂“本人”，大體而言就是以自身名義、自主決策買賣金融工具者。當然，這些主體即使以自己名義買賣，也可能最終是為他人之利益，在此只是強調并非執行他人的交易指令，或者為他人提供交易建議和便利服務。之所以將中介機構排除在外，是因為對中介機構的監管規則大體趨同——無論為何種金融工具的交易提供中介服務。比如，禁止欺詐被服務的對象，不得將被服務對象的利益置于自身利益之后，妥善掌握被服務對象的信息以確保服務的可靠性與適當性等。實際上，金融中介機構也不會局限于為某類金融工具提供中介服務。對于金融交易的本人監管，清澄君認為可以分成三個不同層次。第一個層次是針對金融工具創造者的監管。在這個層次上，監管的根本原因在于創造者作為賣方，與其他交易者作為買方在信息上的不對稱。而且，這種信息不對稱超越了普通買賣雙方對標的物信息的鴻溝，因為創造者還有可能通過自身不為外人知的行為持續影響金融工具的價值。換言之，此第一層次監管的核心任務在于克服創造者與交易者之間有關金融工具真實價值的信息不對稱。為此，監管部門的主要法律手段是以反欺詐為中心的信息披露制度。

跨鏈DeFi協議Umee推出機構借貸DAO UDX:10月15日消息，跨鏈DeFi協議Umee推出機構借貸DAO UDX，將以抵押定期貸款的形式向以加密貨幣為重點的機構提供可定制的債務融資。作為貸款承銷商，UDX將通過貸款發行費、場外交易費等產生收入。[2022/10/15 14:28:12]

第二個層次的監管針對金融工具的交易者。交易者彼此之間并不存在如第一個層次監管要解決的信息不對稱問題——沒有人基于對金融工具的初始控制權而擁有特別信息優勢。不過，各交易者自主搜尋探測有關金融工具的信息的能力仍有不同。更為關鍵的是，在探測的相關信息之后，有的交易者可以采用一些有利自身卻損害其他交易者和整體市場效率的交易行為——即價格操縱行為，結果使得金融工具的交易價格偏離其真實價值。有關市場操縱行為，無論金融界還是法律界對其認識還不夠深入，甚至曾有著名的法學者認為并不存在需要被法律禁止的操縱行為。不過，有關市場微觀結構的研究顯示通過操縱市場價格獲利是可能的，其中一個重要原因在于市場單邊的脆弱性，或者說市場一側的深度不夠。要利用市場的單邊脆弱性操縱價格，交易者必須有足夠的能力擊穿市場脆弱的一側，導致價格出現相當幅度的變化。這種能力廣義上也可以被視為一種市場勢力，在局部市場上形成了類似壟斷的價格效應，不過，這種勢力主要體現在掌握能支撐起足夠交易量的資金。操縱市場將對市場的準確性與流動性造成傷害，從而導致市場整體交易成本上升，交易量減少。于是，利用市場融資者的融資成本會相應提高，利用市場對沖風險者的風險配置成本也會升高。在此，操縱市場者造成的外部性是市場失靈的根源。監管者在第二層次監管的核心任務是避免金融工具的交易價格與其價值相背離，其基本的法律手段則是反操縱規則。最后，第三個層次的監管針對金融工具的使用者。嚴格來說，這個層次的監管已經大幅超越金融監管的范疇，而對絕大部份金融工具而言，也沒有必要對如何使用加以監管。這是因為多數金融工具并不具有滿足人們具體需求的實際效用，它們的作用只在投資或者分散風險——也許有人認為要加上投機，不過，假如不涉及操縱，很難將違法投機與合法投資區別開來。換句話說，多數金融工具非但不能吃、不能喝，也很少能被用作廣泛的交易對價——股票可以用來買公司，但用它來買披薩就不太容易了。傳統上，唯有一種金融工具與眾不同，它可以有數不盡的用途，這就是作為一般支付手段的貨幣。在此第三層次上，監管針對的問題也不再局限于市場失靈，凡是一國政府視為不合法的行為，監管機構都要禁止利用貨幣來實施這些行為。如果要說這第三層次監管基本的法律手段，那就是反洗錢規則。其實，反洗錢這個詞未必有統一既定的概念，一個國家視為犯罪或違法的行為，反洗錢規則都可以用來制止貨幣用于這些行為。而被一個國家視為洗錢的行為，在另一個國家也可能并非如此。以下這張表格總結了上面說的三個層次的金融工具監管。

比特大陸將于11月9日發布最新螞蟻礦機S19 XP Hyd.:10月10日，比特大陸攜旗下品牌ANTMINER，即將于2022年11月8日-10日在墨西哥坎昆舉辦WDMS Global 2022峰會(World Digital Mining Summit，全球數字礦業峰會)，峰會將聚焦PoW和礦業驅動力，探索行業發展新趨勢。

在峰會期間，比特大陸還將發布最新一代螞蟻礦機S19 XP Hyd.。S19 XP Hyd.采用行業領先的水冷技術，算力最高可達250T，功耗比低至20.8J/T。[2022/10/11 10:30:14]

金融工具與監管框架的對應

接下來，我們將傳統的金融工具——證券、商品、貨幣，以及新興的比特幣和其他加密貨幣對應到上述監管框架中，也為找到合適的監管部門提供一些指引。首先，證券的價值完全來自底層資產，而底層資產價值則受到創造者的強力影響，顯然需要適用第一層次的監管。同時，盡管證券市場整體交易量龐大，但不同發行人的證券之間，甚至同一發行人的不同證券之間往往不具有充分同質性。因此，就某一證券而言，市場常常不具有足夠深度，單邊脆弱性問題有充分的存在空間。于是，證券同樣需要適用第二層次的反操縱監管。至于第三層次監管則因證券的用途局限而無需特加適用。

Solana生態借貸協議Jet Protocol發布V2測試版:8月9日消息，Solana生態借貸協議Jet Protocol發布V2測試版，已上線保證金系統Jet Margin、固定利率市場Jet Bond和固定期限市場。[2022/8/9 12:12:16]

其次，大宗商品本身具有價值，因此，商品期貨合約的價值并不取決于合約創造者的影響，而由市場宏觀形勢與供求關系決定。何況商品期貨合約完全標準化，無論是創造者還是交易者對合約內容都有充分了解。換言之，在商品交易中沒有創造者相對其他交易者的信息優勢，故而不必適用第一層次的監管。順便提一句，商品交易法上所謂的“反欺詐”實際是一般民商事交易中的欺詐，而非證券法信息披露意義上的欺詐。這些欺詐有的屬于中介機構對客戶的欺詐——未在前文的框架之內，有的則類似于利用不實信息操縱市場，可以納入第二層次監管的范圍。對商品交易的監管主要在于第二層次。與證券市場類似，不同底層商品的期貨合約，乃至同一商品的不同合約之間可能缺乏足夠的同質性，進而影響商品期貨市場的深度。即便最大規模的原油期貨，每天的交易數量大約在1億桶左右，以每桶45美元計，交易總金額大概45億美元上下，這樣的市場結構仍需警惕價格操縱。與證券類似，商品合約的用途十分特定，故此無需特別加以第三層次的監管。再次，貨幣本身沒有價值，主權國家發行的貨幣實際代表的底層資產是這個國家的宏觀經濟態勢。在此意義上，貨幣和證券本質相似，甚至可以說貨幣是一類特殊的證券。這類證券的創造者是國家，掌握國家政權者非但比貨幣的其他交易者、使用者擁有更多的有關底層資產價值的信息，而且可以運用各種國家政策影響資產的價值。因此，從理論上說，貨幣也完全有必要接受第一層次的監管。只不過對于貨幣的第一層次監管太過重要，已經不再是金融監管法規的一部分，而涉及一國基本的憲政問題，即如何促進政府透明、負責的問題。與其他所有金融工具的交易市場相比，全球匯市每日交易量高得驚人，市場的流動性極大。因此，一般認為匯市上基本不存在操縱問題。況且，與控制主權貨幣發行的政府相比，至少絕大多數市場交易者的影響都無法匹敵。我們尋常聽到的匯率操縱，往往指向一國的政府，而非匯市上的交易者。誠然有索羅斯等對沖基金進擊匯市的往事，但他們做的其實并非操縱外匯價格，使之背離價值，毋寧說是讓背離價值的價格回歸原位，有如股市中的空頭。當然，匯市也并非絕對不能被操縱。比如2014年美英兩國的監管部門聯合查處了“外匯操縱案”，對花旗、瑞銀、匯豐、JP摩根等銀行處以數十億美元的罰款，以懲處其操縱匯市的行為。不過，這一操縱案與證券及商品市場的操縱有著顯著差異。一是操縱行為基于多方聯合形成強大的市場勢力，而非單一交易商能夠獨立完成，這也從側面體現出操縱匯市的難度。二是這些銀行不僅作為“本人”實施了操縱，而且違反了作為中介機構對客戶的義務，違法利用客戶信息是其得以操縱市場價格的一個重要條件，而對證券、商品市場的操縱不必借助客戶信息實現。上述“外匯操縱案”或許也是遭到懲處的少數匯市操縱案之一——假如不是唯一的話。換言之，從數量上看，匯市操縱相對于SEC平均每年查處40多起的證券市場操縱案而言，實可謂九牛一毛。因此，說第二層次的反操縱監管并非主權貨幣市場的主要焦點應無大錯。對于貨幣，監管主要在第三層次，也就是禁止非法使用。實際上，對貨幣的這種監管只是杜絕遭到法律否定評價之行為的手段。第四，我們看比特幣。比特幣的基本特征決定其價值不取決于它的創造者——至少在完成技術開發之后，而是取決于去中心化的市場供需。同樣，在技術開發完成之后，比特幣的創造者也不再擁有比其他交易方更多的價值信息。因此，第一層次的監管對比特幣沒有適用的必要。當然，這僅僅針對現狀中的比特幣而言。在初始開發階段，比特幣的創造者的確擁有其他人不具有的信息，尤其是其白皮書中用文字書寫的內容是否與以代碼寫成的，區塊鏈賴以運行的計算機程序相一致，這一點創造者掌握著重要的信息。推而廣之，對于所有數字加密幣而言，只有經過穩定運行之后，或者經過可靠的第三方審核，確認文字與代碼相一致之后，創造者的信息優勢才會消失。所以，嚴格說起來，在比特幣的啟動階段，它的確應當受到第一層次的監管。只不過那時我們尚不知使用區塊鏈技術的加密幣為何物，自然也談不上考慮監管的問題。幸好比特幣的創造者并未實施任何欺詐行為，而其理念和技術也經受住了實踐的檢驗。為此，SEC公司金融部主任WilliamHinman才會表示，像比特幣這樣的加密貨幣就其現狀無需納入證券監管。不過，這一特加時間限定的表態，也為未來新出現的加密貨幣是否將具有證券屬性帶來了不確定性。從前面提到的比特幣目前的市場結構看，它很有可能受到價格操縱，無論是市場深度不足，還是交易方的集中都為操縱創造了有利條件。所以，第二層次的反操縱監管無疑應當適用于比特幣。另外，比特幣現實具有了一般支付手段的功能。盡管用比特幣購買實物，或者支付服務報酬的情況并不多見，但在依托區塊鏈技術的應用世界中，比特幣幾乎已經成為購買各種應用服務，或者換取所需的加密功能通證的基準支付手段。于是，假如第三層次的反洗錢監管不能落實，比特幣必將成為滋養各種犯罪行為溫床。

Coinbase微型比特幣期貨單日交易量突破20萬份創歷史新高:金色財經報道，雖然Coinbase現貨交易量從5月的2000億美元暴跌至7月的590億美元，但零售交易者開始涌入微型比特幣期貨產品，該產品交易量已連續3天創下歷史新高，其名義交易量在7月18日達到122,733份，7月19日達到217,045份。

需要注意的是，Coinbase微型期貨交易量上漲后出現下降并在7月22日跌至至117,493份，此外日均交易量在6月和7月的大部分時間里都低于50,000份合約。（theblock）[2022/7/24 2:34:04]

順帶再提一下其他加密幣。如以太幣這樣成為區塊鏈基準支付手段的加密幣性質與比特幣沒有分別。所謂的證券通證既然自認為證券，將其如同證券一樣監管也無疑問。剩下的所謂功能通證，性質類似代金券。這類通證代表著使用某種特定服務、或者購買特定物品的權利，在創造者——往往也是物品、服務的提供者——與消費、購買者之間當然可能存在信息不對稱。只是這種信息不對稱與普通消費市場上的信息不對稱并無區別，故而無需作為金融工具監管的一部分，而僅需求助一般的合同法和消費者保護法規則。此外，如果這種通證可用以換取的物品、服務不合法——諸如、賭博，當然通證本身也可能要被取締。同樣，這方面的監管不必涉及反洗錢，而只要通過一般的行政和刑事法律規制。最后，清澄君將以上討論列成下表加以總結，其中對于貨幣的第一層次監管打上了括弧，表示從功能上需要此項監管，但在具體法律技術上采用了金融工具監管之外的方式。由此表可見，假如為比特幣確定法律性質的真正目的在于實現恰當的監管功能，那么，比特幣既非商品，亦非貨幣，更非證券。

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