stETH:深度解析stETH脫錨：虛驚一場還是又一場加密危機？_TET

寫在前面，這篇文章很短且未經校對，可能存在錯誤。首先，文中觀點并不能作為投資建議，僅代表作者個人觀點。其次，雖然曾經是Lido早期團隊中的一份子，但作者目前已經不在Lido工作，因此這篇文章也并不代表Lido。最后，由于持有LDO、ETH以及stETH，本文觀點可能有所偏頗，但盡可能做到不偏不倚，供讀者找尋正確答案。什么是Lido？

Cobie于2020年10月曾發表過一篇博文介紹了Lido：簡而言之，Lido是一個自治的，且將用戶所質押的以太坊進行代幣化的質押池。當用戶選擇質押一個以太坊，Lido會選擇一個驗證節點并會返還一個stETH作為回報。當這個ETH獲取質押收益時，用戶持有的stETH余額會自動改變，以匹配該信標鏈上的余額。當以太坊的工作人員最終發布下一步舉措之后，stETH將會自動解除質押，標的也允許贖回。以太坊自身質押機制的不足，2020年底推出但一直沒有具體合并時間的信標鏈，都是Lido非常受人歡迎的原因。對于用戶而言，Lido無疑是最受歡迎的以太坊質押方式。stETH的「錨定」？

在其生命周期的絕大多數時間內，stETH與ETH基本上都是1:1兌換。雖然在前幾個月波動性很大——每個stETH的價格從0.92到1.02ETH不等，隨著流動性的增加和時間的推移，stETH與ETH的兌換比值變得越來越穩定。

羅軍：我國元宇宙產業正在起步階段 要促進與傳統領域的深度融合:金色財經消息，記者書面采訪了中國計算機行業協會元宇宙專委會執行會長兼秘書長羅軍，針對“元宇宙距離產業化還有多遠？我國元宇宙領域發展在世界上處于什么水平？”上述問題。

羅軍認為，我國元宇宙產業總體上還處于剛剛起步階段。其應用場景，核心是促進元宇宙與傳統領域的深度融合。利用當前我國政府正在大力推進的數字化工程，引入元宇宙模式，能夠從更高維度去布局。（每日經濟新聞）[2022/5/12 3:10:36]

然而后面的故事則是UST解除錨定和LUNA的崩潰，stETH也在受到了一定的影響。從那時算起，以太坊的價格已經連續下跌了差不多10周時間，跌幅達到了約50%。可能由于stETH與ETH相對穩定的1:1兌換比率屬實前所未有，很多人錯誤地認為stETH也同ETH掛鉤。事實上，stETH并不與ETH嚴格錨定，1:1的兌換比率也不是Lido的必然要求。stETH實際上會根據質押ETH的需求或流動性進行市場定價，而非簡單錨定。Lido并非唯一的流動性質押協議。從其他利用率低且流動性較差的質押協議來看，質押比例1:1的流動性市場是不可能存在的：Binance的BETH：

Ankr的AETHC：

HyperGraph 與 LambSwap 達成深度戰略合作關系:據官方消息，HyperGraph 與知名區塊鏈存儲項目 Lambda 旗下 LambSwap 達成戰略合作關系， LambSwap 已經采用了 HyperGraph 的數據索引查詢服務來交付行情版塊。

這僅是雙方合作的起點，雙方還將開放 HGT/LAMB、HGT/GOAT 交易，并開啟流動性挖礦，尤其數據和存儲存在天然的依存關系，雙方將一道挖掘DeFi數據層面的真正潛力。[2021/4/14 20:17:00]

這兩種質押衍生品的工作方式和Lido類似，Ankr先于Lido推出，而Binance的BETH則在幾個月后登場，可以說它們存在的時間大致相同。正如上圖所示，AETHC和BETH基本上從誕生以來從未以「錨定」價格交易過——BETH最低跌至每BETH0.85ETH，AETHC跌到了0.80ETH。質押衍生品并不是穩定幣，甚至達不到所謂「算法穩定」的程度。有些人認為它們更類似于Gretscale的GBTC，或類似于未來交貨日期未知的期貨市場。從根本上來說，它們鎖定的是抵押品代幣化權利，交易價低于其鎖定的標的資產價格是意料之中的。贖回，套利以及質押ETH的合理定價方式

用戶可以通過質押一個ETH快速在Lido上鑄造一個stETH。正為如此，stETH的交易價格不應該超過1ETH。如果stETH曾經以1.10ETH價格交易，交易者可以簡單地用1個ETH鑄造1個stETH，然后以1.10ETH出售——他們反復以此手段套利，直到恢復平價。這種「方便」的套利機會目前在另一方向并不現實。stETH，BETH，RETH，AETHC等ETH流動質押代幣在合并后支持交易的eth2上并不能被贖回。然而合并的確切時間尚未確定，可能在今年十月，也不排除被推到今年年底或明年年初的可能性。合并之后的狀態轉換和分支更新的時間同樣無法確定，很大程度會占用合并后6個月的時間。當然，一次能解除質押的ETH數量也是一個限制因素。如果各種方式質押的ETH同時解除質押，解綁大隊可能要排到一年多以后。在一切塵埃落定之后，流動質押貨幣將有雙向套利機會——交易者可以用0.9個ETH買入1個stETH，再用1個ETH贖回，如此反復。不過，即便身處牛市之中，且已經具備了雙向套利的可能，流動質押代幣的價格仍然可能低于標的資產價格。合理的定價標準實際上是一個可以有效權衡買方對贖回/解除質押期風險與該風險能夠帶來的潛在收益，以及賣方權衡解除質押期對自己的影響確定是否即刻出售的比例之后，尋找到的那個對于整個系統來說利益最大化的動態平衡點。就目前而言，贖回路徑的缺失導致流動性大打折扣。在牛市中，ETH需求量大，交易者能夠以低于1ETH的價格購買stETH也不失為額外賺取ETH的一種方式，因此以小折扣購買stETH是很有吸引力的。此外，牛市中對流動性的需求較低，投資者愿意持有能夠帶來收益的資產，所以stETH相對而言不會面對較大的拋售壓力。然而，在熊市中，ETH需求量極小，人們對流動性的需求迅速提升。長期持有這種「反身性」資產的需求大幅降低，越來越多的用戶會選擇拋售質押ETH頭寸，并更加青睞短期持有ETH。stETH與ETH之間的折價比率實際上代表了stETH持有者對流動性的需求以及對折價購買質押ETH衍生品需求之間的關系。同時，一些大玩家已經通過退出stETH市場表達了他們近期對流動性的需求。

聲音 | 甘肅省廳王立朝：區塊鏈等現代科技已經與工作深度融合:12月13日，甘肅省高級人民法院、甘肅省人民檢察院、甘肅省廳聯合召開新聞發布會通報追逃攻堅專項行動成果。甘肅省廳黨委委員、副廳長王立朝表示，當前正處于信息化社會，大數據、人工智能、區塊鏈等現代科技已經與工作深度融合，機關對人、地、物、事、組織、網絡等基礎要素已經具備了全方位掌控能力，布建起了社會治安防控的天羅地網。正是有了這些新技術新手段，在行動中我們日均抓獲在逃人員28名，其中單日抓獲的最高紀錄達到了60名。[2019/12/13]

當然，折扣率的確定還受智能合約風險，治理風險，信標鏈風險以及合并是否發生等方面發生。雖然這些風險看似跟買賣雙方需求意愿等變量相比像個常數，但人們對其重要性的評估也會隨著對市場變化的擔憂而變化。看起來宏觀流動性偏好仍然是最大的影響因素，而關于合并的看法到目前為止更像沒有多大影響的因子。誰在賣出？

雖然由于USTptsd，很多人把注意力集中在stETH的價格上，但stETH有可能是另一個不同的故事。現在關于stETH討論中最值得注意的問題是：誰是「固定」賣家？答案似乎指向幾個群體：加杠桿的質押者，可以從鏈上識別需要處理存款贖回的實體加杠桿的質押者

投資者使用Aave來加杠桿質押ETH，交易流程具體如下：買入ETH質押ETH鑄造stETH向Aave中存入新的stETH用此存款借入ETH質押借入的ETH并鑄造stETH重復以上操作Instadapp以及其他類似產品將此此中交易變成了「金庫」，吸引了相當規模的存款買入杠桿stETH頭寸。

分析 | 5月17日Bitstamp大跌的深度分析:據TokenGazer分析：在5月17日，BTCUSD在Bistamp價格從7375到6178的整個下跌過程中，并未有超大額主動賣單一次性吃掉買單深度，而是一筆3700+比特幣的賣單掛單不斷的價格下移，直到撮合完成全部交易。從掛單的調整模式來看，可能是自動交易程序出現問題。

在隨后的修復行情中，Bitstamp出現高達500美金的買賣價差，成交訂單在買方賣方呈現出各自階梯狀分布，猜測可能在此時間段內Bitstamp無法大規模正常執行限價單，只有市價單可以成交。TokenGazer認為：Bitstamp出現這樣的交易異常令人遺憾，一方面交易者需要在頭寸方面，對極端行情和時間做出充分準備；另一方面整個行業在基礎設施方面，仍舊需要進一步完善。[2019/5/29]

除非交易者能夠為這些頭寸提供更多的抵押，否則它們就存在鏈上清算價格。同時要想去杠桿，則需要將stETH賣掉換取ETH，也有助于stETH的定價。如果觸發了鏈上清算，這部分拋壓自然會導致stETH價格下降。CeFi存取款行為

而第二個群體就顯得沒那么透明了。有傳言和鏈上研究表明，像Celsius這樣的實體有所謂的流動資金問題。當然，由于Celsius是一家「CeFi」企業，其財務狀況或資金管理戰略并不會完全對外披露。因此，這完全是猜測，局外人不可能真正知道Celsius內部發生了什么。但研究人員推測，目前用戶提款的速將度很快超過Celsius擁有的流動資金。

動態 | Adamant Capital：比特幣目前處于深度積累階段:據cryptoinsider報道，比特幣基金Adamant Capital的創始合伙人Tuur Demeester與聯合創始人Michiel Lescrauwaet發布了一份關于比特幣當前價格行為和地位的深度報告，稱比特幣目前正處于深度積累階段。該報告指出，比特幣在2012年和2015年的報告里被顯著低估。隨著比特幣從歷史最高價格下跌75％，該基金認為目前是“價值投資者的特殊機會”。在這個積累階段，該公司預計比特幣的交易價格將在3000美元到6500美元之間，直到新牛市永久性地將比特幣推至數萬億美元的資產類別。[2019/4/20]

還有人猜測此前Celsius在DeFi的投資損失。據稱，Celsius在StakeHound、Badger還有Luna/UST中都損失了資金。

據稱，Celsius使用客戶存款進行DeFi再投資，以提供額外收益，在此期間，它們或許因疏漏而蒙受損失。此外，他們還通過Lido以及其他非流動性的抵押節點運營商進行合作，抵押大量ETH，這些ETH不具有流動性，可能要經過半年甚至一年之久才能贖回。而對Celsius來說，由于他們的頭寸規模大于stETH的可用流動資金，所以即便是所謂的流動質押也實際上并不具備流動性。如果Celsius為了恢復用戶提款的流動性而成為stETH的強制賣家，這也許會成為觸發多重清算的導火索。事實上，對這一事件的恐懼也可能是觸發因素。當然，這些也都是推測。Celsius的實際財務狀況，工具，客戶負債情況實際并不能為外人所知。雖然Celsius不太可能完全失去客戶的資金，但從理論上講，假如用戶要求提款時，信標鏈上的資產贖回日期遙遙無期，Celsius有可能最終陷入這樣的境地。Celsius處理這種情況的手段似乎格外重要。用這些被鎖定的資產舉債以償還客戶，也不過只是拖延了他們作為「Forcedsellers」的時間，并使事件的最終走向變得更加糟糕。那么，「大冤種」究竟是誰？

現在就知道stETH，BETH，AETHC，RETH未來的價格走向并不實際。相反，試想，假如Celsius的騙局是真的，或者假如鏈上的加杠桿質押者已經無力提供抵押等等狀況真的存在，那誰又會是最大的輸家呢？毫無疑問，當然是Celsius和它的用戶們。Celsius可能無法為每個用戶處理提款業務，也可能在合并前因低價拋售填補提款漏洞而蒙受相當大的損失。PS：假如站在Celsius的角度，或許以適當的折扣退出私人OTC中的stETH，以挽回顏面并維持公信力是一種好的選擇。加杠桿的人也難逃厄運。同樣，任何想在信標鏈上狀態轉換前退出stETH頭寸的人也會感到棘手。試想，今天質押ETH的交易員或投資者，需要在3周或3個月之后才能退出，stETH/ETH的比率顯然不能同入場時完全一致。而在合并結束之后，由于每個stETH在信標鏈上都有等量兌換的ETH，不加杠桿的stETH持有者通過信標鏈上解除抵押直接退場，并不會遭受損失。1:1贖回有保障嗎？

stETH，BETH，AETHC在以太坊合并完成可以贖回時都可以等比例贖回ETH。然而，能夠打破1:1贖回的可能有以下兩種情況：如果今天你持有10個stETH，而Lido的驗證節點被懲罰了，那么其中產生的損失將由stETH持有者買單。比如，由于Slash機制的懲罰，10個stETH可能貶值成9.5個stETH。這種情況也同樣可能發生在Ankr上，然而由于RocketPool要求驗證節點發布額外的抵押品，情況會有所不同。致命的協議bug——無論是Lido，RocketPool，Ankr或者其他任何質押池，一個致命的協議bug，可能會對他們的流動性質押協議產生影響。雖然在信標鏈上Slash少有發生，絕大多數流動性質押協議也都有完備的驗證節點，但也不能排除以上兩種小概率事件的出現。當然，協議的審計過程肯定也非常全面——但能夠確定的是，世界上絕大多數人可能都有審計ptsd。雖然這些風險或輕微或嚴重都可能真實存在，但究其發生概率實在微乎其微，且隨著時間的推移，風險敞口并不會產生任何變化。還有一些如eth2的交付風險和治理風險，也同樣沒有實質性的增加或減少。PS：如果eth2并未實裝，人們或許能夠推測出質押的ETH將何去何從。由于流動行質押衍生品僅占據所有質押ETH的1/3，每個加密貨幣公司和交易所都以某種方式進行了ETH質押，因此或許需要某種給予社會共識的方式最終贖回，可以說是一個比僅僅討論質押代幣更為復雜的問題。總之，不考慮以上風險，且有足夠的ETH能夠償付的情況下，無論市場中的stETH/ETH比率如何，任何流動質押池中鑄造的「*ETH」都會最終以1ETH的價格贖回。市場偏好正在悄然發生變化

對于那些愿意接受智能合約以及驗證節點風險的人來講，這些情況將會提供一個有意思的機會。那么，交易者會愿意持有stETH多久，并且會愿意以何種價格入場呢？信標鏈上的合并與狀態轉換可能一觸即發，套利將變得更有吸引力。隨著到期日的臨近，雖然很大程度上仍然取決于交易者對美元價格的市場情緒，但人們感知到的價格風險很可能降低。原地址

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